对于债市一些热点问题，《金融时报》记者采访了相关业内人士。“总体来看，我国债券市场继续健康发展，是实体经济的重要融资渠道。”业内专家告诉记者。对于今年的“债市牛市”，央行多次从宏观审慎角度提示风险，旨在防止单边市场状况放大风险。要更加注重投资者教育，提醒投资者债市有涨有跌，投资有风险。
警惕单边共识预期下债市“踩踏”
近年来，我国债券市场改革开放取得显著成效，市场化水平不断提高。债券市场规模不断扩大。据记者获得的数据显示，截至2024年7月底，债券市场余额达16.7万亿元，同比增长9.8%，位居全球第二位。债券市场交易活跃度大幅提升，2024年上半年，现券交易规模达26万亿元，同比增长33%，周转率为1.6次，同比增长21.5%。债券市场对实体经济的支持力度不断加强，2024年上半年，国债和企业信用债净融资4.8万亿元，占社会融资规模增量的26%，同比提高4个百分点；企业信用类债券余额达32.5万亿元，为继信贷之后第二大融资渠道。
与此同时，长期债券收益率的波动也受到持续关注。“今年以来，长期债券收益率一度累计下降50个基点。”一位业内人士解释，这是多种因素共同作用的结果。
一位机构投资者表示，当前我国国债利率下行主要受到市场供求、投资者行为等因素影响，部分市场机构为提高收益集中购买长期资产，导致长期债券需求明显增加，而短期内供给量相对较少。
“理财、资管产品大量增持长期债券，这既是出于资产配置的需要，也有押注央行降息预期、投机获利的想法。”业内人士透露，一些投资机构预期央行将通过购债向市场注入流动性，刺激经济增长和通胀，因此打算大量买入长期国债，待价格上涨后抛售，但这反而会导致更大范围的资金闲置。
更让金融管理部门警惕的是，这种一致行为可能造成“拥挤交易”。一位业内人士告诉记者，“这就好比现实中很多人挤进一个小市场，会造成拥堵，甚至引发踩踏事件。一些机构投资者希望在价格高位时短期内抛售所买入的多头债券，但实际上在趋同交易中很难实现。一旦价格大幅反转，机构短期内很难将已经持有的大量多头债券以合理的价格在市场上抛售。”
事实上，过去几个月，央行已多次就相关风险发出警告。“首先强调，未来公开市场操作中国债买入卖出将逐步加大，但买入卖出都有，不是QE。7月份，央行宣布与部分银行签署国债借贷协议，随后又宣布，对于卖出中长期债券的银行，将逐步取消中期借贷便利（MLF）的抵押品。”专家解释，这些动作都是为了规避可能出现的单边一致行为的系统性风险。
值得注意的是，债券市场“踩踏式”交易导致债券价格大幅下跌、基金和理财产品集中赎回、债券价格进一步下跌的负反馈效应仍历历在目。2022年11月，受疫情政策放松预期影响，国债收益率短时间内跃升约20个基点，债券价格大幅下跌，债券基金出现大规模亏损，随后基金大规模赎回，进一步加剧了市场波动。2023年以来，长期债券收益率下跌60个基点，呈现单边行情走势，吸引大量资金流入，还出现了一些杠杆交易。这些都值得投资者警惕，也让金融管理部门高度警惕。
“对于交易型投资者来说，通过增加杠杆、延长久期，可以在短期内获得更多价格大幅上涨的收益，但这也容易加剧市场波动，在价格大幅下跌时则需要承担损失。对于银行、保险公司等配置型投资者来说，如果将大量资金锁定在收益率过低的长期债券资产中，如果负债端的成本大幅上升，就会面临收入无法覆盖支出的被动局面。”一位业内人士警告称。
坚持市场化、法治化原则
推动债券市场规范发展
《金融时报》记者注意到，随着市场对债市的关注度持续居高不下，市场上出现了一批“小文章”，有的“借监管之名”，制造一些能影响市场交易走势的噱头或谣言；有的迎合市场情绪，鼓吹“金管部门子弹不多”，为自己的操作制造声势。
“其实，短期国债收益率可能受到经济预期的影响，但超长期债券收益率的大幅波动往往受到市场情绪的影响。”一位业内人士向《金融时报》记者分析道，“有些人用‘小文章’来为符合自己利益的市场趋势造势。”
据业内人士透露，一些人擅长运用“小作文”——在市场波动时，一些个人一边编制“小作文”，通过现货债市的远期交易引导单边行情，一边在国债期货市场提前建仓，以高杠杆获取巨额收益。
一些人还在利用金融管理部门的一些政策误导舆论。比如，近期中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）公布的一些机构违规行为，就被一些人质疑是央行通过行政手段干预市场。有业内人士分析称，“这是一些人混淆视听”。
具体来看，8月8日，商协官网发布消息称，“商协查处的案件中，部分中小金融机构在国债交易中存在借贷债券账户、利益输送等违规行为，对部分情节严重的违法行为商协已移送中国人民银行行政处罚，其他此类案件线索商协正在加紧调查处理。”
中国银行间市场交易商协会8月7日通报，近日，中国银行间市场交易商协会发现江苏常熟农村商业银行股份有限公司等4家银行涉嫌在国债二级市场操纵市场价格、输送利益。中国银行间市场交易商协会依据《银行间债券市场自律规则》，对上述4家机构展开自律调查。
此前，交易商协会在今年4月宣布对6家中小金融机构涉嫌违规持有、出借债券账户行为展开自律调查。交易商协会当时称，据市场机构反映，部分中小金融机构员工与外部人员合谋，利用国债利率下行预期，进行持有、利益输送等违法违规行为。
近年来，农商银行“买债”风潮盛行，在存贷款业务增长难以为继的情况下，急于寻求第二增长曲线，将国债视为低风险、稳定收益的投资工具，部分机构债券收入甚至占营业收入的50%以上，偏离了服务县域经济的定位。
不过，《金融时报》记者从业内人士处获悉，真正促使金融管理部门采取行动的，是前述公告中提到的机构存在的违规行为，甚至是违法犯罪行为。
“金融管理部门对债券市场的不规范行为一直非常关注，去年监管部门就注意到了一些异常行为的端倪。”一位业内人士向《金融时报》解释道，“金融管理部门可以基于大数据监控机构间的交易行为，对于部分机构与固定交易对手之间长期存在的异常交易行为，金融管理部门会发出风险提示。机构在收到风险提示后，应主动自查。”
所谓异常交易，包括在利率债交易中故意给中小机构1-2BP，这不容易引起内部风控合规部门的重视。“这种‘鼠标移开’式的利益输送，不容易被察觉。”一位业内人士表示，作为回报，中小机构会通过隐蔽而复杂的交易，将资金转移给“内幕交易者”——“部分资金会通过隐蔽的交易链条，转移到个别内幕人士亲朋好友的账户上。”
“金融管理部门应该对此类违法违规行为进行严厉查处。”一位业内人士表示，“近期债券市场部分机构存在出借债券交易账户，报价与市场水平出现较大偏差的情况。金融管理部门对扰乱市场秩序的违法违规行为应予以严厉打击，有利于规范市场运行，维护市场良好秩序，促进金融市场长期稳定发展。”
同时，该业内人士指出，金融管理部门对债券市场的监管主要从“宏观审慎”和“合规”角度推进，只要机构按照市场化、法治化原则开展交易，金融管理部门不会直接干预。
进行压力测试
鼓励金融机构加强合规与风险管理
当然，金融管理部门提出的风险也需要严格分析和衡量，对于当前市场债券资产风险如何衡量，央行近期提出要进行压力测试。
据近日发布的《2024年二季度货币政策执行报告》（下称《报告》），央行表示“将对金融机构持有的债券资产风险暴露进行压力测试，防范利率风险”。此番表态也引发市场高度关注。
所谓压力测试，就是把整个金融机构或者资产组合置于某种（主观想象的）极端市场情形下，测试其在这些关键市场变量突变的压力下的表现，看它能否承受这样的市场突变。简单来说，债券资产的风险敞口压力测试，就是指如果利率突然上升10BP、20BP甚至50BP，金融机构的风险敞口有多大，对市值会造成多大的影响。
事实上，即便是成熟的美国债券市场，也曾出现过债券利率的短期震荡。我们必须更加警惕这种风险，金融机构要有应对预案和抵御能力，不能仅仅把它看作是“小概率事件”。一旦债券价格大幅下跌，过于依赖债券市场的中小银行将遭受巨额账面损失，甚至可能引发流动性危机，威胁整个金融体系的稳定。
《金融时报》记者了解到，压力测试已逐步启动。“央行的初衷不一定是大幅提高央票利率水平，更多的是为了避免单边预期的形成和持续加强。”一位业内人士强调。
记者了解到，央行通过此类压力测试，意在提醒相关金融机构加强合规要求和风险控制水平。“金融机构不仅要加强风险控制意识，更要提高风险控制能力。”一位业内人士提醒，“配置国债等各类资产是金融机构的合理需求，通过压力测试，金融管理部门意在提醒部分金融机构合理关注风险、优化配置，特别是一些风险敞口相对较大的机构，要及时采取风险控制措施。”
编辑：史健 |审稿人：李震 |监事：万俊伟
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