今年以来，随着我国一系列政策的出台，港股交易环境明显改善，悲观情绪出现逆转。即使经过近期的强势上涨，目前港股在全球维度的估值仍然极具吸引力。尤其是在港股主要股指2025年收入增速较今年有望提升、业绩压力明显缓解的背景下，其估值及利润匹配维度的成本效益更为凸显。展望未来，随着南向基金在港股市场的“话语权”不断增强，其优先配置的增长以及金融板块或将迎来更好的流动性支持。此外，我们判断未来人民币兑美元汇率走势将主要由两国经济基本面的相对变化驱动，无需过多担心外资持续流出。由于潜在的贸易干扰，资金从香港股市撤出。展望2025年，随着我国一系列政策逐步落地以及投资者预期持续改善，我们判断港股将迎来反转。我们建议重点关注：1）贝塔属性较强的非银行金融，特别是保险和港交所； 2）科技和消费板块估值持续回升，包括互联网、消费电子、生物科技、教育培训等。
▍悲观预期逆转，估值复苏有望持续。
2021年春节后，港股遭遇连续三年负面事件打击，跌势持续时间远超1998年以来任何熊市周期。在此期间，港股表现也是全球主要股市中表现最差的。市场悲观情绪持续积聚。不过，在内部政策推动流动性和交易环境改善的支持下，港股今年以来的两轮上涨趋势充分体现了悲观情绪的逆转。 9月24日以来，港股流动性大幅增加，风险偏好回升，市场沽空比例大幅下降，这些都表明港股投资者情绪显着上升。即使经历了今年的强劲上涨，目前港股在估值和盈利匹配方面仍在全球主要市场中表现出显着的吸引力，无论是股权风险溢价还是动态市盈率，仍处于适当的水平甚至仍然。处于历史低位，随着投资者情绪持续逆转，港股有望进一步迎来估值回升的延续。
▍港股业绩增速下滑已过，营收压力将缓解。
恒生综合指数自2022年以来的盈利收缩趋势在24H1转正，收入收缩趋势也明显扭转。结合市场目前对未来的业绩预期（彭博共识预期，下同），港股业绩大幅下滑的时期可能已经结束。展望2025年，港股普基指数2025年的收入增速预计将高于2024年，这也可能意味着价格下行压力有所缓解。尽管利润增速预计略低于今年，但仍与其2025年增速相符。收入增长预期。分行业来看，预计四分之三的一级行业2025年收入增速将好于2024年。其余增速虽然预计有所下降，但仍将保持较高增速，反映出跨行业对港股营收复苏的预期；从第二产业来看，2025年收入和利润预期匹配增速较高以及预计增速高于2024年的行业将集中在增长行业，包括支持服务（教育）、半导体、汽车、医疗设备和服务、制药和生物技术等；此外，工业工程等金融服务也有较高的业绩增长预期。
▍市场信心稳步恢复，港股有望继续获得南向资金配置。
回顾历史上的两轮南向资金大额流入以及港股交易量的大幅增长，南向资金或许才是真正的“聪明钱”。随着近年来港股市场南向持仓比例稳步上升，未来南向基金的“定价权”可能会越来越强，其配置偏好的变化也将具有更高的指导意义。 2021年以来，内地公募港股持仓市值相对于全部内地公募持仓市值和相对南向基金整体持仓规模分别下降2.5/8.4个百分点至7.0%/13.2% 。未来，随着南向资金加速流入香港股市，内地公募配置增量可能会更加显着。尤其是非必需消费品、信息科技、金融等自2021年中期以来减持幅度较大的板块，未来潜力较大。积累空间。进一步看，自2024年10月南向资金加速流入港股市场以来，半导体、科技硬件、生物科技、互联网、新能源汽车等成长板块普遍受到南向资金的青睐。近期，除了配置生物科技、家电之外，外资在证券公司、资管、多元化金融、建材等领域也呈现增持趋势。此外，我们判断未来人民币兑美元汇率走势将主要由两国经济基本面的相对变化驱动。无需过多担心因潜在的贸易风波而导致外资持续流出香港股市。
▍2025年香港股市展望：迎来逆转。
我们判断2025年港股或将迎来反转。首先，目前港股在全球维度的估值优势非常显着，我国物价压力带来的收益端问题预计才能逐渐缓解。其次，2024年前10个月，南向资金流入总额已接近6300亿港元。中资相对外资整体话语权显着提升，尤其是中小市值板块。最后，在国内一系列政策逐步落地的背景下，投资者预期有望发生变化。从行业配置来看，2025年上半年顺周期且估值弹性较大的行业将相对受益。当国内房地产周期逐渐稳定、消费复苏时，我们更看好相关行业的业绩复苏。
1）关注贝塔属性较强的非银金融，特别是保险和港交所。假设中国房地产周期在一系列国内政策出台下企稳，我们判断金融板块将受益最大。保险业有望受益估值回升、外资回流、“利差损失”担忧缓解；具有稀缺性和强贝塔属性的港交所也将受益于港股交易的反弹。
2）科技和消费板块估值持续回升。随着房价企稳以及撬动居民超额储蓄的财富效应，我们也看好香港消费股和消费属性较强的科技股的表现。其中，降本增效、持续提升股东回报的互联网、受益于消费品以旧换新政策的消费电子、受益于海外货币宽松的生物科技、以及教育培训行业，行业高速增长，估值持续修复。
▍危险因素：
1）中美科技、贸易、金融等领域摩擦加剧； 2）我国政策力度、实施效果、经济复苏不及预期； 3）国内外宏观经济流动性超预期收紧； 4）俄罗斯、乌克兰、中东地区冲突进一步升级； 5）我国房地产销量和价格企稳不及预期。
本文摘自中信证券研究部2024年11月11日发布的报告《香港股市2025年度策略——面对反转市场》。详细分析内容（包括相关风险提示等）请参见报告。报告内容如有歧义，以发布当日的报告完整内容为准。
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