金融支持经济高质量发展，股市债市走势如何？专家解读来了

进不了网站？换个网络试试！

关键要点

事件：

这

国务院新闻办公室于 2024 年 9 月 24 日（星期二）上午 9 点举行新闻发布会，邀请中国人民银行行长潘功生、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴青介绍金融支持经济高质量发展的情况，并回答记者提问。

关键要点：

8月以来，市场对出台更积极宏观政策的预期持续上升，而这次政策以“合拳”的形式实施，诚意十足。我们认为，股票将受益于低赔率和风险偏好反弹的“双击”效应，上行确定性更高。债券市场有空也有多，“空空”是由于之前的降息已经完全定价，机构盈利接近第四季度;“多头”是由于利率定价中心整体下移，预计债券价格的回调幅度有限。美元兑人民币汇率是否会突破 7，取决于美元指数是否会跌破 100，或者 A 股是否会继续强势并带来增量资金。

风险提示：策略执行情况低于预期。

一、政策诚意满，可乐观

自8月以来，市场对更积极宏观政策的预期持续上升。主要原因有三：第一，第二季度实际GDP增长率回落至4.7%后，自第三季度以来公布的主要经济数据一直疲软。其次，美联储已经开始了降息周期，初期降息幅度为 50 个基点，幅度相对较大，为该国引入积极的货币政策提供了空间。第三，中国人民银行前行长易纲公开讨论“通缩”风险，可能意味着政策调整的需求有所增加。

政策以“拳头合拳”的形式实施，诚意盎然。回顾今年以来汇总政策的三次调整：第一次，1-2月，降准和LPR不对称降息;第二次，在 7 月，以 OMO 利率为核心降息的主要利率工具;第三次，在 9 月下旬（即这次），聚合工具和结构工具被合并。从基调来看，从宽松到更宽松，政策力度持续加大。

从具体内涵来看，本轮政策“组合拳”可以分为四个层次的理解：

在第一级，基于交易量和价格的聚合工具都是松散的。量化工具，下调存款准备金率50bp，提供1万亿元的长期流动性;利率工具方面，政策“锚定”7 天逆回购利率下调 20 个基点至 1.5%。

由于狭义的流动性松散，债券价格近期不断创下新高，而资金宽松的主要原因是存款的去中介化，因此代表银行负债边际成本的银行间存单利率一直居高不下，资产端收益率利差扩大。考虑到商业银行承担了更多的一级市场来支持财政宽松政策，下调存款准备金有利于缓解政府债券发行对超额准备金的消耗，也有利于对冲跨季度和跨季度大量 MLF 到期的压力。

此外，在新货币政策监管框架中，7 天逆回购利率是政策“锚”的核心。7 天逆回购利率下调 20 个基点，释放出更为积极的信号，有利于政策利率向市场利率传导，系统性压低利率市场定价中心。

在第二个层面，结构性工具加速了信贷扩张。主要政策包括加大央行对房地产的支持力度，用好已获批的3000亿元保障性住房再贷款，以及将央行金融支持比例提高到100%，以提高地方的购置意愿。此外，“十六金措施”和经营性物业贷款政策已延长至 2026 年底，以支持房地产行业信贷扩张。

更重要的是，市场预期股票抵押贷款利率将大幅下调，预计下调幅度约为 50 个基点。前期，随着LPR利率的下调，新增个人住房贷款的加权率迅速下降，存量抵押贷款利率深度倒挂，导致抵押贷款连续提前还款，即住宅部门资产负债表萎缩。

对于降低抵押贷款利率与银行净息差收窄之间的冲突，本轮政策给出了方向性指导：一方面，多目标决策体系的优先次序是权衡优先次序，促进信贷扩张;另一方面，它为商业银行释放了保护其净息差的空间，这也反映了金融盈利实体的取向。

第三个层面是结构性工具创新支持资本市场。这包括为证券、基金和保险公司创建互换设施，为符合条件的金融机构提供流动性支持;设立股份回购、增持专项再融资，为上市公司和大股东提供流动性支持。互换融资的重点是适用范围，主要集中在证券、基金和保险公司，弥补了目前以银行为主的一级交易商的短板。股票回购和再融资的重点是贷款利率为 2.25%，低于许多上市公司的股息率。

观察中国人民银行的结构工具箱，可以发现，截至 2024 年 6 月底，共有 3 个长效工具 + 15 个阶段性工具，存量总额为 7.03 万亿元。这两项新工具的设立是中国人民银行（PBoC）首次设立结构性货币工具以支持资本市场，具体实施条件和细节尚未公布。此外，从回答记者提问中，潘功生总裁明确表示，除了第一阶段5000亿元（互换工具）+3000亿元（股票回购、增持、再贷款）外，还有增量增长空间。

第四个层次是打开后续政策的想象空间。第一条演绎路径是，基准利率下调后，利率体系会相应调整，包括MLF利率、1年期和5年期以上的LPR利率、银行存款利率和市场利率的定价中心，都将顺势下调约20-30个基点。

第二条路径是有可能在年内再次将存款准备金率下调 25-50 个基点，预计这将是不对称的降准，因为大型金融机构有更大的降准空间。

第三条路径是政策协调，财政发展空间值得期待。如果说这一轮政策调整有美中不足的话，那就是市场预期的财政扩张被推迟了。我们认为，在财政空间方面，很明显，由于年内财政收支可能存在缺口，因此有必要加大国有资本经营利润的上交或增发国债来填补。

提高金融资金转化为实物工作量的效率，取决于两个机制的调整：一是弱化投资管理升级认证，即有条件地放宽地方政府投融资管控;二是把专项国债投资于消费、社會保障、养老、促育等领域。我们认为，第一次机制调整需要等到隐性债务化解结束，第二次机制调整已经在酝酿中，值得期待。

政策公布后，资本市场背后的宏主线转向经济复苏。截至 2024 年 9 月 24 日收盘，上证综指上涨 4.15%，主要 30 年期国债期货合约下跌 0.99%，美元兑人民币即期汇率升值 0.31%（截至 16：00），螺纹钢指数上涨 4.12%。由此可见，主要资产类别交易背后的宏主线是，在强势政策的刺激下，宏经济有望企稳回升。

主要资产类别的趋势分析：我们认为股市将受益于低赔率和风险偏好反弹的“双击”效应，上涨的可能性很高。债券市场有空也有多，“空空”是由于之前的降息已经完全定价，机构盈利接近第四季度;“多头”是由于利率定价中心整体下移，预计债券价格的回调幅度有限。近期人民币升值已经消化了经济预期，但也有结汇强势的推动力，而美元/人民币汇率是否会突破7，则取决于美元指数是跌破100，还是A股会持续强势并带来增量资金。