央行印钞买股票的经验与教训：日本与我国的对比分析

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文章给自己设了一个陷阱，就是要分析日本央行印钞买股票的经验教训，并以此来对比我国的情况。

今天让我们来填补这个空白。

自1971年至1973年布雷顿森林体系崩溃以来，黄金作为货币锚的地位被抛弃，整个人类彻底进入了信用货币时代。

一般而言，在信用货币时代，有两类资产可以作为央行发行货币的锚：

西方主要发达国家主要以代表政府信用的国债作为货币锚；

所有欠发达国家都主要以代表西方政府信用的外汇资产作为货币锚。

相比之下，包括黄金在内的其他资产在当代央行资产中所占比例非常低。

有人会问，很多国家既不发达，又没有多少外汇，怎么办呢？

没什么大不了的，别管它了！

我几乎可以肯定地告诉你，这样一个国家的货币，就如同它的政府一样，基本没有信用，就是一张每隔几年就会大幅贬值的废纸，就是这些国家领导人掠夺该国普通民众财富的滤镜！

相比之下，股票或股票ETF传统上代表风险资产，通常不包括在央行的资产负债表中。

然而，2008年全球金融危机之后，日本作为全球主要央行之一，率先将股票ETF纳入资产组合，而这一“印钱买股票”的政策从2010年一直执行到现在……

到底是怎么回事？

20世纪90年代初日本泡沫经济破灭后，日本经济迅速陷入长期通货紧缩。

此前20年，由于信用货币可以由央行和政府自由支配，国际上普遍认为通货紧缩在当代经济中难以持续，而日本恰恰是一个反例。

如果以1999年2月为日本央行实施零利率政策的起点，以2024年3月为结束负利率和利率曲线控制（YCC）政策、取消购买日股ETF和Reits的终点，日本央行实施宽松货币政策长达25年，尽管日本央行数十年来不断印钞（扩大基础货币供应量），但其通货紧缩仍持续了30年。

曾经有一段时间，一个国家陷入了后金融危机时代的经济收缩和缓慢增长，进入新一轮的经济通货紧缩，再加上人口老龄化日益严重，富人多为老年人，他们不愿意购买股票，宁愿把股票存在银行不计利息。至于年轻人，一方面工作赚钱的机会大大减少，另一方面普遍抱有撒谎心态。日本股市持续大出血，经历了三年多的持续下跌，无论是指数点数还是市盈率估值都处于历史低位……

注意，注意，我说的是2010年的日本！

在此背景下，继1999年实施零利率、2001年实施量化宽松政策后，日本央行于2010年10月决定推出全面量化宽松货币政策，将短期政策利率目标下调至0~0.1%，并制定资产购买计划，除了购买国债外，还以固定利率提供长期资金，购买日本国债、企业债、交易所交易基金（ETF）等各类金融资产，并开始购买股票ETF。

这开创了全球各大央行印钞买股票的先例。

但日本央行最初计划购买的股票ETF规模较小，上限为4500亿日元，约合当时370亿元人民币，与当时日本股市的规模相比，简直是九牛一毛，日经指数在企稳4个月后，继续下跌，创下新低。

到了2013年，日本政府加速实施经济刺激政策，央行推出质化量化宽松（QQE）政策，在这一货币政策框架下，央行加大了对股指ETF的购买力度，央行持有的股指ETF总量超过2万亿日元，央行还宣布取消购买股票ETF的期限限制。

当有人质疑日本央行为何进行如此大规模的股票ETF购买，改变整个社会对股票交易的风险偏好时，央行委员须田都子（ Suda）解释道：

我们带牛去喝水，告诉它们水很好喝，但它们不喝。所以我们想我们应该亲自喝水，让牛知道水很好喝。

日本央行果断、持续大规模购买股票ETF，给2013年日本股市带来了新一轮的增长，截至2015年中，日经225指数较2013年初上涨逾100%，但此后日本股市再次陷入横盘整理阶段。

2016年1月，日本央行首次实施负利率政策，并将股票ETF年度购买限额从3万亿日元大幅提高至6万亿日元，但此次日经指数仍然经历了8个月的横盘整理，直到日本通胀数据转正后，股市才再次开始震荡上行。

2020年2月新冠疫情爆发后，日本股市暴跌30%，日本央行宣布将股指ETF余额年度增幅上限提高一倍至12万亿日元。同年，受日本央行一年内买入逾7万亿日元以及全球股市共振的带动，日本股市当年大涨逾70%。

2021-2022年，日本央行购股节奏大幅缩减，同时日本疫情后经济复苏远落后于欧美发达国家，日本股市再度陷入横盘下跌阶段。直到2023年，沉寂30余年的日本股市，随着经济通胀好转，加上巴菲特“背书”效应，才重新成为全球市场焦点，恢复持续上涨，日本央行这才悄然停止购股。

也就是说，日本央行自2010年起已购买股票ETF11年，较大规模的购买也持续了2013年至2021年的8年。