杨家吉 连一喜 崔蓉 联系人：徐光宏
8月16日国务院会议定调后，政策进入密集实施期，政策见效后将改善内需，价格信号也将逐步明朗，全球市场正从过度悲观的衰退中复苏贸易、外需预期向好，在“准平价”资金支撑和外部干扰缓解的带动下，政策生效观察期内市场量价持续探底回升，目前建议继续关注红利和海外两条主线，市场拐点出现后再转向业绩增长和内需两条主线。首先，7月份国内宏观数据符合预期、内需疲弱仍需政策支持。8月16日，国务院会议提出“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，政策进入密集实施期，等待政策落地见效完善房地产和PPI价格信号；中报进入披露高峰期，预计亮点将是部分资源性产品和出口导向型制造业。其次，全球市场正在从之前的衰退中复苏，外需悲观预期有望继续回暖。9月美元降息临近，资金风险偏好也在回暖。最后，“准股票型”基金仍是市场重要支撑，而美联储加息的边际影响外资预期逐步向好，需等待政策见效，市场量价继续探底，建议继续关注红利、出海两条主线。
政策进入密集实施期，价格信号仍需等待
优先考虑中期报告结构的亮点
1）政策进入密集执行期，价格信号仍需耐心等待。首先，内需疲软仍需政策支持。7月份国内宏观数据表现疲软，但基本符合预期：生产方面工业增加值增速小幅回落至5.1%，主要受房地产产业链、农副食品加工业拖累，服务业复苏继续放缓；需求端国内需求依然疲弱，7月增速2.7%，再次低于Wind共识预期。汽车消费疲软是最核心的拖累因素，固定投资呈现“基建分化、制造业强势”格局以及房地产疲软”。其次，8月16日国务院常务会议明确提出“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，国务院近日又出台促进服务消费相关文件，标志着扩大内需的方向开始向好。从大宗商品向消费品拓展，政策进入密集实施期。最后，仍需耐心等待价格信号，短期内密切关注房地产：根据房地产跟踪数据中信证券研究部数据显示，8月前15日样本城市新房、二手房网签量同比分别变化-21.2%、+7.7%。需求正在释放，二手市场仍处于成交量增加的通道，但势头有所放缓；价格方面，8月第一周（7/29-8/4）多数核心城市二手房价格环比仍出现下跌，楼市调控政策下房价暂时还未企稳。需求释放，各地纷纷出台限购、限存政策，据中指数据显示，已有10余个城市发布征收商品房转为保障性住房的公告，明确征收范围、条件及具体措施。我们认为，9月份以后，各地住房收储工程将加快推进，政策效应将进一步集中，预计今年内将有超过5000亿元的银行信贷资金全面到位。年。
2）中报进入披露高峰期，部分资源性产品、出口型制造行业有望成为亮点。披露节奏方面，截至8月17日，A股中报披露率2024年中报披露占比为12%，约2/3上市公司将在8月最后一周密集披露。市场预测方面，过去一个月，Wind对净利润增长的一致预测包括农林牧渔及渔业（范围变化+8.4%，下同）、有色金属（+0.4%）、纺织和服装（+0.2%）、汽车（+0.2%）、轻工业制造（+0.1%）；利润预测下调的行业包括消费者服务（-2.7%）、基础化学品（-1.6%）、国防和军工（-1.2%）、食品和饮料（-0.8%）、煤炭（-0.8%）、建筑材料（-0.7%）、贸易和零售（-0.6%）和钢铁（-0.6%），基本符合7月中报反映的趋势。表现优异的行业包括一些上游资源产品价格受到支撑，以及供给结构较好的出口型制造业，以电子、汽车为典型代表，未来新一轮盈利周期的开启高度依赖PPI的上行趋势，预计A - 短期内股价仍将处于筑底阶段。
全球市场正在从过度悲观情绪中复苏
贸易正在复苏，外部需求预期正在改善
1）全球市场正在从衰退贸易中复苏，9月美元降息临近，外资风险偏好回升。首先，从海外基本面来看，美国7月零售及食品服务销售增长环比增长1%，远好于市场预期的0.3%，体现出经济的韧性，进一步加大了经济“软着陆”的概率，有望继续拉动经济增长。其次，美国7月CPI同比增速由前值3.0%降至2.9%（略低于预期3.0%），美国7月CPI同比增速由前值3.0%降至2.9%（略低于预期3.0%）。核心CPI由前值3.3%降至3.2%，符合预期，连续第四个月下降，再次证实通胀降温的趋势。根据CME 8月17日数据，美联储9月降息25bp和50bp的概率分别为75%和25%，我们维持美联储9月开始降息并降息的判断今年以来已出现过两到三次，最后，8月以来的“降息交易”和“衰退交易”阶段，叠加在“套利交易逆转”上，导致美日股市出现大幅回调。随着全球市场从衰退中复苏，海外市场也迅速复苏。本周，纳斯达克指数和日经225指数分别反弹5.3%和8.7%，收复了本轮回调低点以来的大部分失地。风险偏好有所回落。全球资金规模有望稳步回升。
2）美国大选预期震荡，外需预期有望继续从底部向好。根据RCP平均民调，截至2024年8月15日，从全国范围来看，哈里斯领先特朗普47.9% :46.9%。哈里斯在一些民调中超过特朗普，主要因为民主党基本盘士气的改善。在基本盘之外，特朗普在大多数摇摆州和中立选民中仍然占上风，在经济和贸易方面也是如此问题。以士气为导向的民调相对短期，只有基于政策认同的民调才具有可持续性。哈里斯的政策框架初步清晰，在大致继承拜登主张的基础上，在以下问题上采取了更左倾的立场：经济和社会保障，对全球金融市场而言，选举因素或许只会在各个焦点时间阶段性地体现。未来可关注美国8月19日民主党全国代表大会和9月10日总统候选人辩论，同时也需关注经济形势对大选的影响。美国大选预期加之前述全球市场从衰退交易中复苏，外需预期有望持续改善。
在“准平价”资金支持和外部干扰缓解下
市场量价持续探底
1）“准平价”资金仍是市场重要支撑，外资边际影响有望逐步改善。一是中央汇金持续增持ETF，维持市场资金面均衡。8月截至8月15日，各类宽基指数ETF总申购规模达109亿元，7月19日后单日申购规模突破100亿元。其次，北向资金流出趋势未发生明显变化。截至8月16日， 8月当月净流出287亿元，其中7月23日以来配置型外资净流出386亿元，随着全球市场走出衰退，外资边际效应有望逐步改善。其次，公募基金发行量降至低位，存量公募基金样本赎回较少；而7、8月份，截至16日，新公募基金发行规模分别仅为88亿元、40亿元；据中信证券渠道调查，存量样本公募基金平均净赎回率为0.24% 6月26日当周至8月7日当周的7个交易周中，存量样本公募基金净赎回率上升至1.64%，而截至8月14日当周，存量样本公募基金净赎回率上升至1.64%。最后，样本中主动私募基金持仓量就业率迅速下降，最新数据显示为70.7%，比历史平均水平低了5个百分点左右。
2）在价格和外部信号明朗之前，市场量价仍将持续探底，首先，本周日均交易量仅为5294亿元，为2020年以来最低，融资融券余额占比2.2占A股市值的比重由年初的2.5%下降至目前的1.4%，说明国内资金左侧布局意愿较低。其次，通过回顾A股五次涨跌过程中成交量的变化，股票过去 20 年的走势，以及相应的基本面信号，我们发现当前的成交量已经处于低位，底部特征明显。在过去四次市场触底时，成交量都出现了萎缩较高点下跌了77%-90%，而本轮基金的跌幅更是高达72%，接近历史极端区间。第三，从历史数据来看，成交量与价格走势同向变化，成交量底部与市场底部同步或略微提前1至2个月。我们计算了成交量与价格6个月的相关性。上证综指收益率与市场总交易量变化率的关系，发现当该指标超过0.5时，对应着过去20年四轮上涨行情的起点。这一信号最早出现在最后，在回顾历史五次反弹过程中国内外基本面、流动性、政策、估值等指标后，我们认为当前市场仍将延续量价齐跌的底部格局，先于价格和外部因素的回落。信号变得清晰。
静待政策落地，量价触底反弹持续
8月16日国务院会议定调后，政策进入密集实施阶段，政策见效后将改善内需，价格信号也将逐步清晰，全球市场正从过度悲观的市场情绪中复苏。贸易衰退、外需预期向好，在“准平价”资金面支撑和外部干扰缓解的带动下，政策见效观察期内，市场量价有望继续筑底目前建议继续关注红利和海外扩张两条主线，待市场拐点出现后再转向业绩增长和内需主线。具体品种方面预计股息策略将继续分化，股息低波动资产将继续重点关注股息收益率预期可观且资产质量预期改善的银行、自由现金收益率稳定的水电核电、以及具有保费平稳增长。此外，我们认为后续国内出口不会如市场预期般快速恶化，充分体现美国衰退贸易影响的海外扩张板块优秀公司重拾配置价值。作为政策三大外部信号，价格等利好继续逐步验证，配置重心有望向高增长、内需转移，建议重点关注电子（智能驾驶、半导体自主可控）、机械（设备升级改造、海外竞争）、反腐冲击后被充分定价的医药股（行业整合、海外突破）、港股领先的互联网及消费公司。
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