7 月 CPI 超预期上涨，消费品价格成关键因素

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信达证券宏观经济团队

核心观点

市场对CPI的低估源于消费品价格上涨，7月份CPI同比涨幅再次超出市场预期，7月份CPI环比涨幅也超出季节性涨幅。受夏季拉动7月份，服务消费价格环比涨幅与季节性变化基本一致，7月份服务价格季节性上涨在市场预期之内。令市场意外的是，7月份服务消费价格环比涨幅为今年7月消费品价格涨幅明显高于同期季节性变化，7月消费品环比由负转正，市场对CPI的低估可能源于消费品价格上涨。

消费价格超预期上涨的动力更多来自于猪肉和农产品价格的变化。一是猪肉价格继续上涨。在去产能的背景下，7月份猪肉价格继续上涨，同比上涨幅度较大。二是农产品价格7月触底回升，转入上行通道，7月果蔬价格同比涨幅也有所改善，鲜菜价格超季节性上涨。价格或受强降雨影响，受此支撑，7月食品价格环比上涨0%，结束了连续12个月的同比负增长，这一好转带动消费价格上涨。

7月份的超预期表现还不能作为消费需求改善的证据。虽然7月份CPI同比涨幅超预期，但实际上核心CPI同比走弱，形成一线上涨的现象。 CPI和核心CPI同比一升一降，消费品涨幅虽然超预期，但背后的逻辑主要来自于供给侧的变化，目前核心CPI依然偏弱由此可见，从7月CPI的超预期表现来看，还不能断定消费需求已经明显改善，我们认为后续CPI同比数据大概率会继续呈现缓慢回升态势。

风险因素：地缘政治风险、国际油价意外上涨等。

文本

1.市场低估CPI源于消费品价格上涨

市场预期7月CPI同比上涨0.3%（Wind口径），但实际上涨0.5%，再次超出市场预期。从环比来看，7月CPI上涨0.5%，也实现了高于季节性的增长（图2）。

7月份服务价格环比涨幅在市场预期之内。7月受暑期旅游拉动，国内旅游、娱乐价格上涨，服务消费价格有所上涨，属于市场预期的变化。从7月份环比上涨，2017年7月至2019年7月服务价格平均环比变动为0.67%，今年7月服务价格环比上涨0.6%，与季节变化基本一致，7月份服务价格季节性上涨在市场预期之内。

令市场感到意外的是，居民消费价格明显上涨。我们仍以2017年7月至2019年7月居民消费价格环比变化为参考（环比0.03%）。今年7月，居民消费价格环比上涨0.03%，环比上涨0.04%。价格环比上涨0.4%，涨幅明显高于同期季节性变化，市场对消费价格上涨可能存在误判，相比之下，7月份CPI的意外上涨，主要受国内生产总值增长、物价上涨等因素推动。消费品价格。7月份，居民消费价格环比由负转正，市场对CPI的低估可能源于消费品价格上涨。

消费品价格为何会出现如此大幅度上涨?我们认为，消费品价格的意外上涨，主要是受猪肉、农产品价格变动所带动。

一是猪肉价格继续上涨。在去产能的背景下，7月份猪肉价格继续上涨，其同比涨幅仍能扩大至29.6%，同比涨幅猪肉CPI上涨也扩大至20.4%。

二是7月农产品价格触底回升，7月果蔬价格同比变化也为正，鲜菜价格超季节性上涨或受强降雨影响。

7 月份猪肉和蔬菜价格上涨支撑了食品价格，食品价格 7 月份同比上涨 0%，结束了连续 12 个月的同比负增长。这一改善推动了消费品价格上涨。

7月份的意外表现还不能作为消费需求改善的证据。尽管7月份CPI同比涨幅超过预期，但核心CPI实际上正在走弱。同比CPI和核心CPI涨跌互现消费品价格涨幅虽然超预期，但背后的逻辑主要来自于供给侧的变化，核心CPI依然疲软，说明不能从消费品价格超预期的表现就得出消费需求明显改善的结论。 7月份CPI有所回落，我们认为后续CPI同比数据或将继续维持低位运行，通胀仍将延续缓慢回升态势。

2. PPI回升仍面临压力

PPI同比仍有反弹压力，7月PPI尾部效应为0.1%，7月环比增速为-0.8%，表明新的涨价因素仍在拖累市场回落。当7月份出厂价格和主要原材料购进价格PMI MA12回落时，我们就已经指出PPI存在反弹压力。

PPI与市场预期基本一致，仍表现较为疲弱，一方面受国际大宗商品价格下跌影响，铜冶炼价格下跌1.6%，铝冶炼价格下跌0.2%。从国内燃油价格方面，国际油价同比涨幅回落，国内汽柴油价格涨幅也回落；另一方面，今年以来专项债券发行力度较去年有所减弱，极端天气影响建筑施工，7月份实体基础设施转换可能受到影响，这些因素综合起来可能抑制黑色金属价格。

从二分法来看，PPI生活资料价格表现再度弱于生产资料，这是自2022年8月份以来的首次。虽然一段时间以来生活资料整体表现较为平稳，但也存在结构性表现非常明显。以2022年1月为基期，可见一般生活必需品PPI与耐用消费品PPI走势出现分化，2024年耐用品相关行业价格表现仍将偏弱。 7月份，新能源汽车制造价格环比下降0.1%，7月份汽车制造价格同比下降2.1%。