1. 什么是房地产投资信托基金？
REITs起源于20世纪60年代的美国。 全称Real，中文名称为“房地产投资信托基金”。 是向投资者签发收益证明，筹集资金投资房地产，并向投资者分配投资收益的投资。 基金（来源：上海证券交易所）。 目前，REITs已发展到日本、新加坡、中国香港等多个国家和地区，全球市场规模超过2万亿美元（来源：德勤《REITs发展报告》）。
乍一看，REITs似乎离大众有点遥远，但实际上它与我们的日常生活息息相关。 我们行驶的高速公路、工作的写字楼、购物的商场都是房地产。 在符合监管要求的前提下，类别可以“打包”成为REITs持有的资产。
我们以高速公路为例，了解一下全球REITs的基本产品法律结构和运营模式。
假设有一条价值100亿的高速公路，每年通过收取通行费可以实现稳定的利润，并支付3亿用于分红，也就是3%的分红收入。
有一天，负责运营该高速公路的高速公路运营公司要对高速公路进行改扩建，急需现金。 对于一些普通老百姓来说，前几年3%的分红收入有一定吸引力，但无法直接参与高速公路的投资建设。
这时候，问题就出现了。 高速运营的公司有资金需求。 人们手里有资金，但不能直接投资高速运营的公司。
面对这个问题，就轮到本文的主角——REITs了。
一方面，REITs向投资者筹集资金并向他们颁发收益证明。 投资者可以靠此定期享受高速公路的股息收入。 另一方面，REITs将利用筹集的资金购买高速公路运营公司的全部股权，进而获得高速公路的经营权。 高速公路运营公司已收到流动现金流，可以启动高速公路的重建工作。
了解了上述基本的产品法律结构和运营模式后，我们还需要注意到，由于法规、政策等因素的差异，不同实施REITs的国家和地区的产品法律结构和运营模式可能有所不同。 例如，在我国，目前REITs并不直接购买项目公司的股权，而是先购买基础设施资产支持证券，通过持有其全部股份来间接持有项目公司的股权。
2. REITs有哪些类别？
从海外情况来看，REITs家族成员大致可以按照“钱从哪里来”和“钱花在哪里”进行分类。
也就是说，房地产投资信托基金从谁那里筹集资金。 根据募集方式的不同，REITs可分为公募和私募两种类型。
也就是说，房地产投资信托基金购买的东西。 根据投资对象的不同，目前国外REITs可分为股权型、抵押型和混合型三类。
在我国，目前REITs的试点范围主要集中在基础设施领域，并采用公开发行的方式，因此也被称为“基础设施公募REITs”。
3、我国公共基础设施REITs有何特点？
目前，我国公共基础设施REITs主要有两个特点：
首先，主要投资于基础设施。 目前，我国REITs试点范围主要在基础设施领域，包括交通基础设施（高速公路、港口等）、能源基础设施（光伏、水电等）、生态环保设施（污水、固体废物处理等）等
不同的基础资产意味着我们持有REITs获得的收益来源不同。 例如，高速公路的收入主要来自收取的通行费，而工业园区的收入除了场地租金和物业管理费外，还包括工业园区因升值而产生的增值收入。
不同REITs底层资产收入来源
注：参见国内多家基础设施公募REITs《招股说明书》。
二是强制股息。 根据我国相关规定，在符合分配条件的情况下，公募REITs必须每年至少分配一次收益，且收益分配比例不得低于年度可供分配金额的90%。 截至2023年6月末，国内目前上市的28只REITs中，有22只REITs自上市以来至少派息过一次，其中9只REITs至少派息过3次（数据来源：Wind）。
从上述介绍中不难看出，REITs不仅拓宽了基础设施建设的融资渠道，也降低了普通投资者参与基础设施项目投资的门槛。 由于资质、资金实力等因素的限制，普通个人可能难以参与高速公路、水利设施、港口等大型基础设施的投资。 然而REITs却扮演着“集中力量办大事”的角色。 通过持有REITs，普通个人可以间接参与基础设施项目的投资和建设，进而有机会分享项目顺利运营所产生的收益。
4. REITs的基础资产如何估值？
普通公募基金向投资者募集资金时，通常以每股面值1元的价格出售。 公开发行的REITs有不同的发行价格。 例如，目前上市的公路公募REITs发行价格在7元至14元不等。
公募REITs的发行定价步骤与股票IPO类似：一般以监管部门批准的发行股份数量为基础，并以发行时REITs持有的基础设施项目的评估价值为基础，发行价格区间为确定单位基金份额。 认购价格根据线下投资者（即机构投资者）的报价和需求数量确定。
目前，在我国，无论是管理权REITs还是产权REITs，主要采用“现金流贴现法”来评估基础设施项目在发行时的价值。 现金流量折现法的计算逻辑是将基础设施项目预计未来产生的经营现金流量折算为其现值。
让我们从影响估值的三个最重要的因素：收入期限、经营现金流和折现率开始，详细了解这种估值方法。
收入期
即一个基础设施项目未来能够产生多少期的经营现金流。 产权REITs的收益期限主要取决于基础设施项目的剩余土地使用期限，因此一般根据项目的剩余土地使用期限进行评估。 管理权REITs的收益期限一般根据项目的剩余经营年限来评估。
经营性现金流
即预测基础设施项目在每个时期可以产生多少运营现金流。 未来各期预计经营现金流量需要综合考虑各期预计产生的经营收入，以及必须支出的经营成本和资本性支出。
不同的基建项目在计算营业收入时考虑的具体因素不同，但一般包括服务量和服务单价两大方面。
例如，高速公路项目的主要收入是向过往车辆收取的通行费，通行费收入通常由车流量和通行费单价结合确定。 其中，通行费价格一般由政府制定，因此单价变化相对较小。 交通流量主要受沿线地区经济发展水平、车道数量、路网变化等多种因素影响。
又比如，产业园项目的主要收入是租金和物业管理费收入，其中租金收入占比很大。 租金收入通常由入住率和租金水平决定，主要受宏观经济形势、园区定位、产业发展、竞争对手等因素影响。
折扣率
即未来产生的经营现金流量以什么比率折算成现值。 从投资者的角度来看，折现率是投资者在承担一定投资风险的情况下所期望的回报率。 举个例子，假设有一项投资，5年后收回现金流1亿。 综合评估资金成本和项目风险后，投资者目前只愿意支付5000万，则其潜在要求收益率为14.9%（计算公式为[(10000/5000)^(1/5) ]-1)，这也是5年后的1亿折算成现在的5000万所用的贴现率。
目前实践中，折现率的计算方法虽有不同，但核心是不仅能反映资金的时间价值，而且还包括投资者承担额外风险后所要求的补偿。 因此，折现率除了考虑无风险收益率（如国债收益率）外，还要根据基建项目的行业、区域位置、具体情况等因素综合判断确定。 。
例如，不同地点用于评估同一类型基础设施项目的折现率也可能不同。 目前上市的“XXX仓储物流REITs”持有多个仓储物流项目。 其中，位于北京、广州等一线城市的物流项目使用的折扣率为7.5%-8%，而昆山、苏州、佛山等一线城市周边的物流项目使用的折扣率为8% -8.5%。 原因在于，市场预计一线城市的物流项目风险通常小于其他城市，因此所需的投资回报率也会相对较低。
了解了以上三个重要因素后，我们来看一下使用现金流贴现法进行估值的具体步骤：
第一步是预测未来一定时期内基础设施项目各期产生的经营现金流量；
第二步，确定更合理的折现率，将未来期间产生的经营现金流量折算为发行时的现值；
第三步，将各期经营现金流折算的现值相加。 加起来后得到的就是发行时基础设施项目的价值。
例如，假设一条剩余运营期为5年的高速公路，预计未来每年将产生1亿元的经营现金流。 贴现率为5%，即第二年的1亿元相当于现在的9500万元（计算公式为1/(1+5%)）。 以此类推，最终计算出现值为4.32亿元。
贴现现金流量图
（仅供参考，不作为投资建议）
对于投资者来说，我们需要知道，公共REITs发行阶段的基础设施项目的当前价值是基于许多不同的假设来评估的。 一般来说，收益期限和经营现金流量影响未来现金流量的金额，折现率影响未来现金流量的现值。 基础设施项目预计未来产生的现金流越多，使用的贴现率越低，其定价就越高，相应地，投资者为公共房地产投资信托基金支付的价格就越高。 反之亦然。
5. 个人投资者如何参与公募REITs投资？
目前，个人投资者可以通过现场或场外首次申购、现场交易、基金通平台股份转让三种方式参与投资公募REITs。 今天我们就为大家介绍一下以上三种参与方式。
现场/场外初始认购
目前，公募REITs主要向三类投资者筹集资金：战略投资者（主要是基础设施项目的原始股权持有人）、线下投资者（专业机构投资者）和公众投资者（包括个人投资者和一般机构投资）。 或其他）。 IPO阶段个人投资者的配售比例并不高。 从目前已上市的28只公募REITs来看，战略投资者的配售比例简单算术平均为67.72%，线下投资者为22.81%，公投仅为9.47%（数据截至2023年8月） 。
个人投资者可以通过现场和场外两种方式参与公募REITs首次申购。 参与场内申购的，需开立场内证券账户（股票账户或场内资金账户）； 参与场外申购的，需开立场外资金账户。
个人投资者参与公募REITs认购时，目前主要采用“金额认购、份额确认”的方式，即投资者首先投资一定金额（需不低于规定的单笔最低认购金额）。交易），扣除认购费后，按基金金额支付金额。 份额的发行价格确定了购买基金份额的数量。
► 在认购金额方面，对于个人投资者来说，不同公募REITs所需的最低认购金额可能有所不同。 目前，单个账户首次认购公募REITs的最低金额通常为100元或1000元。
► 在认购费用方面，不同公募REITs采用的认购费用结构可能有所不同。 一般来说，如果认购金额在一定范围内，则按照约定的固定费率收取费用； 当超过一定值时，将收取固定费用。 例如，某公募REIT《发行公告》规定，个人投资者认购金额在1000万以下的，认购利率为0.5%； 大于或等于1000万的，每笔交易收取1000元固定认购费。
► 从发行价格来看，与普通公募基金普遍以1元面值出售不同，公募REITs的发行价格受拟持有的基础设施项目估值、发行份额等因素影响。 因此，个人投资者在参与公募REITs认购时，不仅要看认购价格的绝对值，还应综合考虑公募REITs基础设施项目的基本情况、估值等因素。
场内交易
除了通过场内/场外交易参与初始认购外，个人投资者还可以通过场内交易投资公募REITs，这是目前个人参与公募REITs投资的主要方式。 场内交易不会增加公共REITs的总份额。 事实上，基金份额是在不同投资者之间转让的。
一般来说，公募REITs成立后会选择在证券交易所上市。 公募REITs上市后，市场上个人投资者认购的基金份额可以直接参与场内交易； 通过场外资金账户认购的，可以转入市场进行交易。
与在交易所买卖股票的方式类似，个人投资者可以通过交易所批准的拍卖、集体和价格查询等方式买卖公共 REIT。 不同的交易方式对应不同的申报时间和数量要求。 采用竞价交易的，交易期限与股票交易期限一致。 每个交易日9:15至9:25为集体竞价时间，9:30至11:30、13:00至15:00为连续竞价时间。 。 目前要求的单一申报数量应为100个或其整数倍。
► 交易价格方面，交易所目前限制公募REITs单日涨跌幅。 一般来说，公募REITs上市首日涨跌幅限制为30%，非上市REITs上市首日涨跌幅限制为10%。 采用竞价交易的，涨跌幅范围内的价格为有效申报价格。 例如，某公募REITs前一交易日收盘价为9元，则下一交易日有效报价区间为8.1元至9.9元。
平台股份转让
目前，上海证券交易所和深圳证券交易所都建立了基金通平台，开立场外基金账户的个人投资者可以通过该平台转让公募REITs份额。 该平台目前不向投资者收取任何费用。
具体来说，个人投资者可以通过开放基金通平台业务权限的基金销售机构和做市商转让基金份额，但投资者目前无法直接相互转让基金份额。 目前，基金通平台仅支持投资者转让和出售场外认购的公募REITs份额。 未来何时推出投资者购买基金份额功能，交易所将另行通知。
► 在转让方式方面，基金通平台目前支持投资者通过报价和询价两种方式转让和出售基金份额（上海证券交易所）：
报价转让是指做市商发布报价，投资者提交转让申请并与做市商发布的报价达成交易。
询价传递是指投资者向做市商发出询价请求，做市商回应报价，投资者提交指令并完成交易。
► 在转账时间方面，目前基金通平台的转账时间为每个交易日9:30至11:30、13:00至15:00。 交易所可根据市场发展需要调整转账时间。
最后，我们用下图来总结一下目前个人投资者参与公募REITs投资的主要方式：
6. 公募REITs的股息收益率如何计算和使用？
现金分红是公募REITs投资获得收益的重要方式，因此公募REITs的股息收益率也是投资者比较关心的一个指标。 衡量公募REITs的股息回报率，通常采用净现金流分配率作为指标。 今天我们就和大家一起学习如何计算和使用净现金流量分配比率指标。
现金流量净额分配比例如何计算？
从投资者的角度来看，净现金流分配率衡量的是我们每年收到的股利回报与我们支付的成本之间的关系。 目前，公募REITs在初始募资阶段，通常在《招股说明书》中载明未来几年的净现金流分配率（有些《招股说明书》也称现金分配率、股利支付率等）。 ，计算逻辑大体相同。）进行计算。 计算公式为：
现金流量净额分配率=年可分配现金流量/目标房产评估净值
分子指公募REITs的年度可分配现金流。 公募REITs的《招股说明书》通常设有“现金流量计算分析及未来经营展望”专门章节，计算标的项目未来可分配金额。
可分配金额根据净利润调整计算。 一个重要的步骤是增加当期不会带来实际现金流出的成本项目。 这是因为财务报表中列出的一些当期成本并不一定会导致当期现金流出。 例如，假设一个公共REIT最初支付了30亿美元的成本以获得高速公路30年的经营权。 不过这30亿并不是一开始就确认为成本，而是要在未来几年内确认。 例如，每年确认1亿的成本，持续30年。
分母方是指公募REITs的预期募资规模。 需要注意的是，由于公募REITs的发行价格是通过询价确定的，因此预期募资规模不一定完全等于实际募资规模。
公募REITs的《招股说明书》通常会根据计算出的现金流情况和预期募资规模给出预测的净现金流分配率。 例如，某公募REITs在招股说明书中预计，2021年和2022年可供分配的金额分别超过9100万元和9200万元，预计募资规模为22.3亿元。 据此计算的预测净现金流量调度率分别为4.1%和4.16%。 这意味着，在基建项目运营符合预期、投资者参与公募REIT首次认购的前提下，预计未来两年年化股息收益率约为4%。
如果我们参与公募REITs的首次申购，可以参考公募REITs在招股说明书中披露的预计净现金流分配率。 但需要注意的是，招募说明书中披露的净现金流量分配率是基于各种假设计算得出的，具有不确定性，因此不能视为基金管理人的收益承诺。
如果我们计划从二级市场购买公共REITs，我们应该如何估计这项投资的股息率？
分母这边应该换成我们在二级市场上的买入价。 在分子方面，我们可以利用过去一年可供分配金额的数据来计算和衡量我们投资的年化股息收益率。
例如，公募REITs 2022年实际可供分配金额为3亿元，基金份额总额为5亿份，则单只基金份额可供分配金额为0.6元/股。 如果投资者2023年在二级市场以8元的价格买入，净现金流分配率约为7.5%。
通过二级市场购买公募REITs时，我们需要注意的是，如果购买价格明显高于发行价格，即购买成本变高，我们的净现金流收益率可能会相应降低。 例如，公募REITs发行价为13.38元，预计净现金流分配率为8.52%。 但公募REITs上市后，二级市场申购价一度升至19元。 如果此时选择买入，净现金流分配比例将下调至5.98%。
现金流量净额分配比例如何运用？
那么，我们是否可以简单地认为公募REITs的净现金流分配率越高，其投资价值就越高呢？ 答案当然是否定的。
一个重要原因是，不同公募REITs的净现金流分配率存在差异，这可能是由于底层基础设施项目的期限不同，但这并不一定意味着基础设施项目的基本面存在差异。
假设我们面前同时有两只公募REITs，其中一只的净现金流分配率接近13%，另一只的净现金流分配率为12%。 虽然这两个公募REITs的年度净现金流分配率存在差异，但只要投资者从发行之初就买入并持有至到期，预期年化回报率均为5%。 原因是两者的剩余期限不同，一个是10年，一个是11年。 因此，如果公募REITs所持有的基础设施项目的剩余经营年限不同，我们不能简单地直接比较它们的净现金流分配比例。
10年期公募REIT年度现金分配流程
11年公募REIT年度现金分配流程
在选择公募REITs时，其实更应该关注基础设施项目的基本面、行业环境等因素。 例如，我们考察底层基础设施项目的盈利能力和收入稳定性，以及行业未来的发展趋势和竞争格局，以确定未来净现金流分配率是否稳定和可持续，从而帮助我们更好地进行投资判断。 。
7. 投资公共房地产投资信托基金的主要风险有哪些？
公募REITs在满足分配条件的前提下，必须每年至少分配一次收益，但我们不能简单地认为投资公募REITs就可以安心“躺平”并获得股息。 作为一种比较特殊的投资类型，公募REITs潜在的主要投资风险有哪些？
风险一：基建资金投资集中度风险
公募REITs将不少于80%的非现金基金资产投资于一个或几个同类基础设施项目。 因此，公募REITs普遍难以通过多元化投资来降低投资风险。 公共REITs的收入很大程度上取决于一个或几个基础设施项目的运营。
风险二：基建项目运营风险
与其他普通公募基金不同，公募REITs并不主要投资于我们熟悉的股票、债券、货币市场工具等资产。 其主要底层资产为基础设施项目，因此需要重点关注基础设施项目的经营风险。
基建项目可能会受到经济环境恶化、经营不善等不利因素影响，导致其实际营业收入低于首次发行时的预期。
不同的基础设施项目面临不同的外部运营环境，因此也存在不同的具体运营风险。 例如，高速公路面临交通流量波动、市场替代、安全管理等潜在风险； 污水处理项目面临环保政策变化、行业标准缺乏可持续性或优惠补贴措施等潜在风险； 产业园区面临经营不善、承租人等潜在风险。重要租户违约、不续约等潜在风险； 保障性住房面临租金定价及调整、人口流入趋势变化等潜在风险。
风险三：二级市场交易价格波动风险
公募REITs目前采取封闭运作方式，不开放申购和赎回，但设立后将在交易所上市交易。 个人投资者目前主要通过二级市场交易参与公募REITs投资，因此需要关注二级市场交易的价格波动风险。
公募REITs的二级市场交易价格受多种因素影响。 除了底层基础设施项目的运营状况外，还包括市场流动性、极端事件、负面舆论等因素。 因此，公募REITs二级市场交易价格存在波动风险。 例如，由于公众对其持有的基础设施项目持负面看法，公共REIT的二级市场交易价格大幅波动。 如下图所示，在负面舆论发酵的早期阶段，公共房地产投资信托基金的二级市场交易价格连续几个交易日关闭，总下降近10％。
某些公开提供的REIT的二级市场价格趋势
此外，当公共房地产投资信托基金的二级市场交易价格显示出巨大的保费时，即，如果投资者目前购买，它将显着高于基金股票的净值，他们不仅面临价格下降的风险而且还可能的股息回报率。 它也被视而不见。
风险4：流动性风险
流动性风险意味着，当投资者需要资金，由于不活动的市场交易，很难以令人满意的价格成功销售和实现资产，这可能会导致投资者错过其他投资机会。 我国公开提供的房地产投资信托基金仍处于发展的早期阶段。 受市场可交易规模和容量，投资者意识和参与等因素的影响，公开提供的房地产投资信托基金的二级市场交易通常不是很活跃，并且可能面临一定程度的流动性。 风险。 根据风数据，截至11月底，今年29个上市房地产投资信托基金的总体平均每日营业额为3.11亿元人民币，平均每日营业率为0.83％，低于A的2.76％分享。
以上是投资公共房地产投资信托基金可能面临的主要投资风险。 了解上述风险有助于我们做出合理的投资决策并获得更好的投资经验。 例如，如果公共房地产投资信托基金（ REIT）的二级市场交易价格获得了可观的溢价，那么我们需要特别谨慎，并在投资之前对风险保持警惕； 开始进行投资之旅之后，我们还需要了解我们持有的产品的可能风险。 请继续关注各种潜在风险。
参考：
1. 证券“关于公共房地产投资信托基金的一系列研究之一：纠正起源并在第一年开始”
2. Hu Feng，Zhang 和Li ，“关于房地产投资国财产权利资产评估方法的实际讨论”
3.中国中央广播网络，“促进资产的合理估值并防止房地产投资投资市场的市场风险”
4.中国证券网络，“对基础设施公共房地产投资信托的发行定价机制和逻辑的分析”
5. Yuedu债券市场，“对公开提供的REIT的投资价值分析 - REITS第3部分的特殊研究”
6.上海证券交易所，“关于在基金连接平台上启动价格调查和转让业务的通知”
7.上海证券交易所，“一张要理解的图片|上海证券交易所连接平台上的股票转让相关规则”
8.“上海证券交易所公开提供基础设施证券投资基金（REITS）业务指南2-幸存业务”
9.“深圳证券交易所的基础设施投资基金业务指南3-交易业务”
10.深圳证券交易所，“投资者市场入门手册（基础设施公共产品REIT）”
11.“证券投资基金业务指南3-基金连接平台股票转移”
除非另有说明，否则本文中的数据和图表的来源是：E基金投资者教育基础
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