编辑丨张菊
债券市场的前景取决于资本流动和政策预期的演变。从政策预期来看，债券市场后续走向需要进一步落实稳增长政策，特别是等待财政政策规模的确定。
2024年初以来，债券市场收益率大幅下降。 2023年底中央金融工作会议后，监管部门定调对金融领域进行榨水，导致M2增速持续下滑。上半年债券市场出现两轮情况：一季度存款利率下降后，存款流向农商行。农村商业银行负债充足，发放叠加贷款相对困难，由此催生了债券配置市场；二季度，存款人工付息被禁止后，存款走出表表到银行理财，带来理财买盘趋势，信用利差持续压缩。
政策转变预计将急剧增加，
债券收益率快速上升
三季度，央行对债市的调控导致收益率大幅波动。 9月24日，央行等三部委召开新闻发布会，在货币政策总量、支持房地产、支持资本市场等方面推出强有力的政策措施，包括降低存款准备金率和利率、降低存款准备金率等。现有的抵押贷款利率和首付比例，创建支持股市的货币政策工具等。
9月24日金融界新闻发布会后，政治局在9月罕见地召开会议讨论经济，要求“加大财政货币政策逆周期调节力度”，并为房地产“止跌企稳”定调。市场对政策转向的预期大幅上升，导致国庆前后股市快速上涨，债券收益率快速上涨。当前股市和债市已进入震荡区间，参与者对后续政策和基本面走势也存在分歧。
政策及政策效应仍是影响四季度债市走势的主要逻辑。 9月份稳增长以来，出台了以下政策：一是上述货币金融政策；第二，财政政策。从发布会上看，短期财政发力的重点是解决地方政府问题。隐性债务包括今年新增约4000亿元专项再融资债券额度，用于债务再融资。此外，近年来最大规模的一次置换债券发行也将进行，但具体规模和发行节奏尚不清楚。金融危机带来的财政紧缩和利率债供给的不确定性始终影响着债券市场投资者的情绪；房地产政策方面，主要启动了100万个新城中村改造和危房改造计划，主要采取货币化安置方式。方式。多个维度的政策方向明确、目标一致，体现了政策自上而下的稳增长意愿和决心。
对于债券市场来说，政策的影响可以分为两个层面。第一个层面是政策对经济基本面的影响。第二个层面是政策对资本流向和市场预期的影响。目前，第二层面这一层面的政策影响更为关键。
政策支撑、夯实基本面
但需要考虑近期外需走弱或边际走弱
政策对基本面的支撑作用需要更长期的验证。短期来看，一线城市的房地产销售因限购放宽、房贷利率下调等因素明显好转。从9月经济数据来看，消费依然疲弱，但好于市场此前预期，以旧换新政策已经开始。发挥消费支撑作用。
中期来看，政策要真正带来根本性逆转，必须看到房地产行业企稳，包括观察销售整体好转、房价稳定、有效去库存等信号。目前房地产行业的支持政策还面临一些阻碍和制约，比如收储政策等。虽然央行提供3000亿元专项再贷款支持地方收储和开展保障性住房改造，但实际使用规模较小。制约因素之一是地方政府与开发公司在收储价格上仍存在差异。另一个原因是地方政府需要均衡保障性住房的资金成本、运营成本和租金收入。因此，收储政策的大规模落地仍需时日。
此外，9月政治局会议为房地产“止跌回稳”定调。具体措施要求“严控增量、优化库存、提高质量”。这表明，即使增幅得到控制，房地产价格的稳定也可能不足以提振开发贷款数量。
政策对基本面起到了支撑和支撑作用，但近期外需可能小幅减弱，从而拖累经济基本面。 9月出口增速回落至2.4%，韩国10月前20天出口增速回落至-2.9%。这共同反映了海外需求的下降。 9月份全球制造业PMI继续小幅下滑，继续处于干线。在下面。欧元区复苏动力减弱，PMI和通胀水平双双下降，反映出需求疲软。
美国经济韧性相对较强，但主要集中在服务业等非贸易行业，制造业周期相对较弱。此外，全球贸易保护主义阴云依然存在。随着美国大选临近，美欧等国家和地区的关税政策进一步加码，给后续国内出口带来不确定性。
政策对债券市场的主要影响
或者可能在于从非银行富钱到非银行缺钱
政策对债券市场的影响主要体现在资本流动水平和政策预期上。上半年债券市场很大程度上受益于源源不断的增量资金。二季度存款退表后，理财规模扩大，利差持续压低。然而，这种情况已经改变。一是7、8月央行利率调控期间，出现小规模金融赎回现象。
9月以后，在政策推动下，股市上涨，理财和存款流向股市，部分存款存入股市，债券市场增量资金不足。从二季度的非银行钱荒转向当前的非银行钱荒可能是其对债券市场的主要影响。
具体来说，一是资金利率方面，资金分层现象再现，全市场质押式回购利率与存款机构质押式回购利率利差拉大；其次，信用债和存单利率方面，信用利差压缩难度加大，存单利率下行受阻。最后，在交易层面，目前长期利率债券与政策利率利差较大，利率债券基金久期也处于较低水平。这种现象一方面是由于市场交易者主动减少久期，另一方面是由于负债方不稳定而不得不减少交易。
与此同时，预期也制约了收益率下行的空间，主要体现在财政政策上。财政部新闻发布会态度积极，表示“中央还有很大的举债和改善赤字的空间”，“计划一次性提高大规模债务限额，以替代现有隐性债务”。地方政府。”不过，对于具体的债券发行规模尚不明确，暂时的不确定性导致市场参与者普遍持谨慎态度。
图1：理财扩张与利差压缩
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