衍生品交易与交割跨期分离引发了信用风险问题。2008年金融危机后，随着监管趋严，国内外商业银行对衍生品业务领域的信用风险管理越来越重视，并逐步完善自身的管理制度。本文总结了各类衍生品交易存在过程中面临的主要信用风险，梳理了多种风险防控措施并分析了其作用机理。在此基础上，对我国商业银行加强衍生品业务信用风险管理提出了建议。
商业银行开展衍生品业务，既可以促进国内市场金融产品的价格发现，又可以满足银行和客户自身风险管理的需求。衍生品交易与交割分离具有明显的跨期特征，久期较长导致风险暴露周期较长，进而带来信用风险管理问题。衍生品业务面临的信用风险类型多样，不同产品的主要风险也不同。如何准确识别信用风险，进而采取有效的防控措施，是商业银行在衍生品存续期间加强信用风险管理不可忽视的课题。
一、衍生工具存续期间的信用风险类型
衍生业务存在期间的信用风险主要包括三类：交易对手信用风险、中央交易对手风险和结算风险。
1.交易对手信用风险
交易对手信用风险是双边清算衍生品面临的核心风险。与一般信用风险相比，交易对手信用风险具有违约风险暴露双向性和金额不确定性的特点。该类风险又可进一步分为交易对手违约风险和信用估值调整风险。
交易对手违约风险与市场价格紧密相关，它衡量交易组合市场价值为正时交易对手违约造成的损失，本质描述违约风险暴露的市场风险特征。当交易对手违约时，为执行原风险对冲计划，交易组合原亏损方需要与新的交易对手订立新合同，且新合同的未来现金流应与原合同一致。由于违约时原合同的估值为正，因此亏损方在订立新合同时必须为其未来现金流入支付当期成本。这笔支出最终构成原交易对手违约导致亏损方承担的损失金额。
不仅违约本身会造成损失，违约的不确定性也会造成损失。信用估值调整风险是指由于交易对手信用状况恶化、信用利差扩大，导致商业银行对其衍生品交易产生的估值损失。信用估值调整风险是对风险暴露未来现金流损失的估计，本质上描述的是交易对手信用资质的信用风险特征。2008年金融危机期间，约2/3的风险相关损失来自于根据交易对手信用状况对衍生品所做的估值调整。
2. 中央对手方风险
2008年金融危机后，各国监管机构强制要求部分标准场外衍生品在交易后由中央对手方替代。尽管中央对手方依靠自身严格的风控体系防范风险，但交易对手信用风险并未完全消除，交易风险依然存在。同时，支付给中央对手方的风险准备金资源也产生了新的风险暴露和违约基金风险。
中央对手方以自己的标准化信用替代了市场参与者的差异化信用，在一定程度上降低了商业银行面临的交易对手违约风险。但作为特殊的金融机构交易对手，中央对手方自身也可能违约。中央对手方的损失吸收能力取决于风险准备金资源、保证金、违约处置机制等诸多因素。若不能有效阻断风险传导，违约可能传导至清算会员，最终由清算会员承担违约损失。此外，商业银行为补偿自身违约损失而向中央对手方提交的单向保证金也构成了商业银行的风险暴露。若中央对手方不能将自身资产与会员的保证金资产进行有效隔离，当中央对手方破产时，会员可能面临损失保证金本金的风险。
中央对手方通过向清算会员收取违约基金建立“风险共担”机制，确保有足够的资源应对极端事件。如果某清算会员永久违约，且该会员缴纳的保证金和违约基金份额不足以弥补违约损失，中央对手方可以利用合规会员缴纳的违约基金弥补自身的损失。在这种情况下，合规会员的违约基金将面临本金损失的风险。
（三）结算风险
结算风险是指合同一方已付款，而另一方未按照约定的日期付款，导致付款方发生损失的情况。衍生品结算风险包括利息结算风险和本金结算风险。
利息结算风险主要表现在利率衍生品交易中，利率衍生品的交割结算主要以双方支付利息的形式进行，当合同一方完成利息支付而另一方未完成利息支付时，已支付利息的一方将承担损失。
本金结算风险在外汇衍生品交易中尤为突出。全额交割的外汇衍生品结算涉及两种不同货币的反向交割，每种货币均需依赖该货币所在国当地的支付结算系统完成最终结算。不同国家、不同货币的支付系统运作存在时间差，这就形成了本金结算风险的窗口期。在窗口期内，当合约一方完成本金支付，而对方未完成本金支付时，已付款方面临本金结算风险。一旦对方未能在规定时间内完成另一货币的本金支付，已付款方将承担全部本金损失。
2.衍生产品交易的信用风险分析
衍生业务按照交易标的可分为利率、汇率、信用、贵金属和商品等，国内商业银行涉及较多的产品包括利率互换、货币利率互换、利率期权、外汇远期、外汇掉期、贵金属及商品远期和期权等。不同业务在生命周期内面临的信用风险类型不同。
利率互换、货币利率互换、利率期权等利率衍生产品在生命周期内涉及多个利息结算期，在较长的生命周期内主要面临交易对手信用风险和利息结算风险，部分产品被迫进行集中清算，因此也面临中央交易对手风险。
外汇远期、掉期等汇率衍生品目前主要以全额交割为主，交易本金金额通常较大，因此该类衍生品存续期间面临较大的本金结算风险，同时也面临交易对手信用风险，此外，强制集中清算的外汇交易还面临中央交易对手风险。
贵金属及大宗商品衍生品交易以差价交割形式为主，主要承担交易对手的信用风险，部分场内交易产品还面临中央交易对手风险。
三、衍生业务存续期间信用风险控制措施
（一）资本计提
商业银行以充足的资本保持稳健经营，用资本吸收各类风险损失是商业银行利用自有储备抵御风险的一种方式。根据现行《商业银行资本管理办法》，银行需要计量衍生业务的各类信用风险加权资产。
对于双边清算的衍生产品，商业银行应计量交易对手违约风险加权资产和信用估值调整风险加权资产。对于集中清算的衍生产品，商业银行应计量交易风险暴露和违约基金风险暴露风险加权资产。同时，对于因商业银行已付款但交易对手未按约定付款而形成的风险暴露，商业银行还应计量信用风险加权资产。将各类衍生产品的信用风险暴露纳入风险加权资产计算范围，可有效督促商业银行持有充足的监管资本以抵御风险。
（二）中央对手方清算
通过合约替代，商业银行与不同交易对手的衍生品交易升级为与单一中央交易对手的衍生品交易，合约替代可以实现双边清算机制下无法实现的多边风险敞口净额结算，从而大幅降低交易对手违约风险敞口。
中央对手方还建立了有效的内部风险控制体系，阻断违约风险的蔓延，包括利用风险准备金资源内部吸收清算会员的违约损失、通过每日逐日盈亏结算减少交易敞口累积以避免出现较大的风险敞口、通过风险对冲减少违约头寸处置对市场的影响等。得益于有效的风险防控机制，中央对手方通常具有优于一般市场主体的信用评级，这进一步降低了交易对手信用估值调整的风险。
同时，中央对手方可采取净额清算、同步交割等措施，有效降低利息和本金结算风险。
（三）双边保证金
与资本准备金（由履约方承担损失的防风险措施）不同，双边保证金由违约方承担。衍生品交易的违约风险敞口包括以市值衡量的当前敞口和以市值变动极值衡量的潜在敞口。当前敞口表示从交易日起到当前时点，衍生品在给定价格趋势下的价值变化，反映当前时点的浮动盈亏。因此，浮动亏损方单方面向浮动盈利方支付可变保证金，以弥补违约情景下浮动亏损方的当前损失。潜在敞口表示对衍生品价值从当前到未来一定时期变化的估计。衍生品交易是零和博弈，交易双方都会做出有利于市场价格走势的判断，从而计算出作为浮动盈利方的交易对手的潜在违约损失。因此，初始保证金由交易双方全额支付，以弥补作为浮动盈利方的交易对手的违约损失。 此外，违约成本以全额损失计算的方式由违约方承担，避免了资本计量中难以准确估计违约概率的问题。
双边保证金在业务范围和交易对手方面同样具有针对性。保证金交易因衍生品交易估值变动而产生，且与衍生品交易有相同的交易对手。保证金交易的权利义务与对应的衍生品交易相反。衍生品交易中浮盈的一方为保证金交易的负债方，衍生品交易中浮亏的一方为保证金交易的资产方。当衍生品交易中浮亏的一方违约时，衍生品交易中守约方的权利与其在对应的保证金交易中的义务相互抵消，从而使保证金直接抵消衍生品交易的风险敞口。
（四）终止净额结算
终止净额结算是指当交易一方违约时，交易双方现存的未到期交易同时提前终止，按照约定的方式计算交易估值，将提前终止交易项下的损益相抵后计算得出的净额作为交易双方权利义务的最终金额，替代或更新交易双方原先存在的权利义务。
终止净额结算并非简单的免除终止日后的支付义务，而是在终止日实现合同全部未来价值。这一制度设计是为了保护衍生品的套期保值管理属性，使提前终止的经济效果尽可能接近实际履约的经济效果。终止净额结算金额理论上等于重新设定合同所需的一切合理费用，守约一方可以用终止结算金额弥补建立新合同的成本，从而减少因交易对手违约而产生的实际损失。
（五）净支付结算
对于交易双方均有支付义务的利率衍生产品交易，由于交易双方的支付货币相同，因此单笔交易的现金流可以按照净额结算，从而在等值金额内互相抵消利息支付义务，通过净额结算后单向交付较小金额即可实现各方全额各自利益。
（六）同步交割PVP结算
PVP结算是指在外汇交易结算日，一笔外汇资金的最终结算仅在另一笔外汇资金的最终结算发生时才发生，两项资产的转移同时达到最终完成。
PVP结算要求建立多币种清算系统间的同步机制，确保两种货币的支付在相对封闭的流程中完成。以我国外币支付系统为例，通过与人民银行大额支付系统对接，确保“外币账户资金存入、人民币资产划转、外币资产划转”三项主要操作同时进行，避免因两种货币交割不同步造成的本金结算风险。
（七）信用估值调整
衍生交易承担交易对手信用状况恶化的风险，面临因无法全额收到未来现金流而无法全额实现收益的损失。商业银行可以在交易对手实际违约前预计未来现金流并将未来损失反映在当期交易估值中，或设立专项准备金应对交易对手信用恶化可能带来的损失，并通过计提“拨备”来监控和管理信用估值调整（CVA）风险。
四、关于加强衍生业务存续期信用风险管理的建议
1. 高质量数据支撑精准资本计量
资本是商业银行防范风险的核心要素，只有准确计算资本充足率才能真实反映商业银行的风险抵御能力。根据风险管理的三道防线理论，第一道防线部门是各类风险的直接承担者，拥有风险计量模型所需的底层数据。商业银行应从两个方面加强数据的有效传递，使第二道防线部门能够准确计量风险：一是加强系统性的价值获取能力，提高前端交易系统向风险管理系统直接传输数据的比例，或建立风险计量参数与业务指标的有机联系，通过深化第二道防线与业务流程的融合，保证一手数据的准确性；二是提高手工报送数据的准确性，加强风险管理文化和风险计量知识的内部推进，使第一道防线部门充分理解资本计量的内涵，在全行统一认识的前提下确定准确的业务指标，及时完成数据报送。
（二）签署框架协议，夯实风险底线
ISDA等衍生品框架协议是对交易双方权利义务、违约处理机制、信用支持方式等重要事项作出的原则性规定，在其管辖范围内的所有交易中具有统领作用。框架协议是一揽子防范交易对手风险的底线安排。商业银行在协议谈判时，应根据交易对手资质、交易对手所在国法律等综合考虑信用风险条款的设置。
商业银行可通过特定实体或交叉违约等条款，将与交易对手信用状况密切相关的实体或交易对手与第三方间巨额债务纳入双方衍生品框架协议，从而降低交易对手的违约门槛，更大程度上保护银行自身利益。面对信用资质低于自身的交易对手时，商业银行可通过降级条款要求交易对手在信用评级下调时支付额外保证金，以弥补信用估值调整的损失。对于不支持当地净额结算或净额结算规定不明确的交易对手，应考虑加入自动提前终止条款，避免合同提前终止流程卷入当地破产法律程序，影响净额结算终止的有效实施。
（三）跨部门协作，加强中央对手方管理
中央对手方是一类特殊的金融机构交易对手，除交易对手信用风险外，还涉及市场风险、操作风险、国别风险、流动性风险等风险类型。商业银行应将中央对手方管理纳入全面风险管理体系，第一道防线部门应做好中央对手方相关风险的识别、报告和应对工作；第二道防线部门应在制定风险管理政策的同时深度融入业务，做好风险监督与审查工作；第三道防线部门应遵循独立性、专业性和审慎性的原则，定期对中央对手方业务进行审计。中央对手方管理作为一项综合性的专项管理任务，需要商业银行各部门的协调配合、共同参与。
（四）参与CLS，推动跨境交易PVP结算
目前，我国银行间外汇市场竞价交易和询价交易均可利用境内外币支付系统实现本金结算。在跨境外汇交易中，本金结算仍以传统代理行模式为主，商业银行需向结算货币所在国当地代理行发送清算指令，由代理行通过当地支付系统完成某一币种的最终结算。
目前国际外汇市场主要通过CLS Bank实现外汇交易本金的PVP结算。CLS Bank对接十余个国家的实时全额结算系统，在各国系统开设的资金结算窗口期内，提供多币种、多边、实时的外汇交易最终结算。交易双方在CLS Bank开设CLS资金结算账户，CLS Bank通过分别记入和贷记双方CLS账户，实现PVP模式下的全额资金结算。同时，CLS Bank采用净额收付模式，日终与各结算会员银行完成资金结算，缓解代理行模式下商业银行的流动性压力。
（五）跨产品净额结算和支付净额结算的应用
净额支付结算不仅适用于单笔交易，还可拓展至同日、同币种跨产品交割。现金流净额结算范围越大，净额支付降低结算风险的作用越显著。跨产品净额结算对商业银行操作系统要求较高，需开发不同净额结算范围的多层次净额结算功能，满足不同交易对手的业务发展需要。
（六）交易组合对账有助于解决双方纠纷
定期对双边结算衍生品交易中交易组合的重要条款和估值结果进行核对，有助于提前发现和解决双方在合同要素和估值方面的争议，这种定期交易审查的做法也能增强双方的互信。开展组合对账对双方保证金的交割也有积极作用。保证金协议条款相对抽象，交易范围、估值方法、价格价值等差异只有在具体执行过程中才能发现，通过事中检查及时发现和解决问题，有助于防范错交保证金、多交保证金等风险事件的发生。
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