一家对冲基金率先垂范，做出了史无前例的“让步”：不再收取2%的管理费，而是只收取10%-15%的carry。
“乱拳打死高手”的是对冲基金 Jain 的新玩家，该基金由前联席首席投资官、对冲基金大亨 Bobby Jain 创立。新开的品牌需要量和子弹，狠辣的 Bobby Jain 采取了前所未有的力度削减成本，最终成功募得 53 亿美元（385 亿人民币）的资金，这是对冲基金史上第二大新基金。
在募资下行周期中，靠降费换取募资在海外市场已经十分常见，并非对冲基金的标准配置。包括老虎全球、PE巨头黑石，甚至是近两年在中国市场大放异彩的VC巨头红杉资本，都在过去的一两年里采取了不同程度的降费举措，以换取新基金的募资对象。
这个趋势就带来一个“灯下的黑暗”问题，我想在这里讲一下：在中国募资同样困难，为什么我们很少看到VC/PE主动降低费用？
是降不了价，还是不想降价？
和对冲一样，VC/PE的标准收费模式是2%的管理费加上20%的超额收益（camy）。这个标准是怎么来的？是不是像回购协议一样，对引入风投完全是无意识的接受？GP坚持的动机和难度在哪里？
无管理费，仅收取10-15%的利息
费用减免再创新高。
上个月，对冲大亨鲍比·贾恩（Bobby Jain）创立的多策略对冲基金Jain完成了首轮53亿美元的募资，这只基金的规模是整个对冲基金行业中最大的基金之一，仅次于2018年创下的80亿美元纪录。
我先简单介绍一下 Jain，这是对冲基金大亨 Bobby Jain 的个人基金。Bobby Jain 是某知名对冲基金的前联席 CIO，曾在瑞信工作 20 年，担任全球资产管理主管，2016 年加入瑞信，出任联席 CIO，任职期间，该机构规模扩大一倍，其出色的业务能力，一度被视为接班人。
2022年6月，Bobby Jain突然离职，外界猜测他的职业晋升受阻。同年，Bobby Jain创立了自己的多策略对冲基金Jain。
Bobby Jain 是一个野心很大、狠角色，按照多数从业者的思维回路，“求稳”和“按兵不动”是下行周期中心照不宣的安全牌，因此近年来无论是主力还是对冲，都鲜有新人出现。
但Bobby Jain不仅要逆势而行，还想玩大，他为首轮基金定下了80-100亿美元的目标——如果实现，这将是史上规模最大的首轮对冲基金。
但这份野心很快被市场打了脸。今年初，Bobby Jain 亲自将目标砍了一半，下调至 50-60 亿美元。这背后有很多原因，比如美元汇率持续走高，私募债市场需求旺盛，引来大量全球投资者叛逃，而多策略对冲基金规模不断增加，业绩整体放缓，同行内部竞争严重等。
尽管鲍比·贾恩最终筹集了 53 亿美元，但他付出了大幅降低费用的代价。
对冲基金的标准收费模式和VC/PE行业一样，都是2%管理费+20%超额收益。去年，Bobby Jain首次给出了18%的费用折扣，今年继续加大：认购金额在1亿美元以下的投资者，Jain只拿15%的carry；1亿美元到2.5亿美元之间的投资者，他拿13%的carry；2.5亿美元以上的大额投资者，优惠条件更加诱人，只拿10%的carry。虽然数量有限，但机构折扣承诺是永久性的。
至于2%的管理费，Jain几乎已经进化了。Jain一位投资人透露，Jain并不采用传统的2%固定管理费，而是采用全额分红的新模式，也就是整个基金运作产生的所有成本，都平均分摊给投资人，注重量入为出，让人想花多少就花多少。具体数字目前无法预测。
提供前所未有的利润让步是明星投资者在“对冲基金垃圾时间”寻求独立并获得成果所付出的代价。
在大幅削减成本的同时，用人单位也有相应的考虑，比如低年薪+高绩效的薪酬模式。
Jain 近一年来一直在积极招募来自私募信贷、投行、对冲基金等机构的人才。据报道，Jain 近期招聘了一名高级投资组合经理和两名量化研究员，年薪分别为 25 万美元、17.5 万美元和 18 万美元（折合人民币 182 万元、127 万元和 131 万元）。而在其竞争对手中，25 万美元只是初级投资组合经理和量化研究员的起薪。
但 Bobby Jain 曾表示，不会在员工薪资上省钱，这意味着业绩更重要。换言之，他会用 carry 把组织和员工带到同一条战线上。此外，这位 COO 还对媒体表示，他和 Bobby Jain 还会花精力培训新员工，毕竟优秀的对冲投资人的薪水不菲，这大概也是成本降低的一部分。
Jain 已在纽约、休斯顿、伦敦、香港、新加坡等地设立办公室，并于 7 月 1 日开始交易。团队目前有 215 名员工，其中包括 42 名投资组合经理。值得一提的是，与其他对冲基金相比，Jain 非常重视亚洲市场，其刚成立时就在亚洲拥有约 30 人，这在业内并不常见。
管理费是中国GP唯一确定的东西
通过降低费用来留住LP以换取规模的做法，近年来在海外对冲基金乃至PE/VC中已经多次上演。
上面讨论的对冲基金一直以来都有相对灵活的收费模式，并且与业绩高度相关。
几年前，有一部关于对冲基金的美国电视剧很火，叫《亿万》，剧中有一个经典情节：一位研究员在晨会上向老板推荐苹果股票，却遭到严厉批评。老板说：我们拿2%的管理费，30%的投资者佣金，你叫我买苹果？
原型是1992年成立的对冲基金SAC，在业绩好的时候，SAC收取的费用高达3%的管理费+50%的业绩分成。
这种费用结构早已被打破。另类投资管理协会（AIMA）的数据显示，2022年对冲基金的平均管理费仅为1.39%，平均业绩费为17.31%。而这背后对应的原因是对冲基金收益率的持续下降。数据显示，2013年至2022年的十年间，北美对冲基金的平均年化收益率持续下降，从2013年的11.58%下降到2022年的7.7%。
收益低、风险大、动作多，对冲基金几乎沦为“固定收益”，近日，另一对冲基金大佬比尔决定对新基金采用0业绩提成模式，只收取2%的固定管理费。
同样的环境下，海外PE/VC也未能逃脱寒流。
PE的典型代表是黑石。今年1月，黑石募集了首支面向个人投资者的“零售”基金（简称Fund LP(BXPE)），规模为13亿美元。该基金在前六个月不收取任何费用，并将管理费从1.5-2%降至1.25%，套利率从20%降至12.5%。
对于严重依赖管理费收入的PE公司来说，此举被解读为面对募资压力的一种妥协。
也有不少VC基金主动下调管理费，比如老虎全球基金。
2022年10月，老虎基金启动新一轮VC基金募资，目标规模60亿美元，并罕见降仓，主动下调首轮LP管理费至1.75%。期间，因募资不理想，老虎基金将目标下调至50亿美元，但尽管竭尽全力，首轮规模也仅达27亿美元，不到目标的一半。
还有另外一家曾经非常成功的对冲基金，去年11月为其77亿美元的VC成长基金募集了14亿美元的新基金，还免除了老LP的2%管理费。
就连VC行业的领头羊红杉也表示，今年1月，红杉资本合伙人表示，红杉下调了两只新基金的管理费，包括一只9.5亿美元的生态系统基金，以及一只6亿美元的加密基金，专注于投资加密货币公司和代币。
这里延伸一下“灯下最黑暗的地方”这个话题，募资同样困难，国内VC/PE为何执意要收2%管理费+20%carry？
我们先来追溯一下现行2%+20%标准的由来，这里没有太多信息，但从KKR Henry的一次采访中可以找到一些线索。
据亨利介绍，这是KKR成立之初的利润分成模式，创始人亨利的父亲也曾在石油天然气行业工作过，行业内有句俗语叫“四分之一换三分之一”，有点类似RBF，比如两方合作钻一口油井，业务方承担25%的成本，获得未来利润的1/3，而投资方承担75%的成本，获得未来利润的2/3。
当时，KKR业务尚处于探索阶段，经过综合考虑，确定了20%的利润分成模式，这一模式后来成为PE、VC行业的收费标准。
也就是说，2%+20%本身并不是一个严格计算的标准，而是借鉴传统行业的一种粗粒度的模型。
事实上，降低管理费的趋势已然出现，带头的是掌握话语权的LP，尤其是地方国资LP。
去年11月，有媒体报道称，中部某省会城市的一只百亿元投资基金曾暗示“该基金将不会为其投资的子基金支付管理费”。有从业者反映，这一现象已不再是孤例。
更近期的是，本月初，鄂尔多斯发布风电、太阳能及储氢汽车产业引导基金GP选择公告，明确提出管理费“原则上不超过基金实际缴足金额的1%”。
但从主观层面来看，尽管募资体量如此之猛，国内VC/PE依然集体不愿放弃“管理费执念”。
大家都知道靠管理费过活不是什么好事，有能力的GP肯定是追求carry的。但考虑到现实因素，比如结构性机会减少、回报空间缩小，这是一个残酷的前提。对冲基金之所以能把费用翻倍，是因为有更高的回报上限。在好年景，实现100%对冲收益是常有的事，退出也相对灵活。
初级模式就不一样了，流动性渠道本身就比较窄，几乎已经枯竭，如果从地方政府拿一些钱，财务回报就更加困难了，再加上外部环境的复杂性在增加，投入、退出、回报的周期都在拉长。
投中网近日发布的《2023投中私募基金业绩对标报告》显示，2007年至2022年，TVPI和DPI两个比较有参考意义的指标总体呈现下降趋势。另一个让人心碎的指标是，2020年以后成立的基金DPI几乎为零，上四分位数、中位数、下四分位数均为0。
因此，对很多GP来说，在退出无希望、没有carry的情况下，管理费意味着唯一剩下的现金流，甚至是生存的“安全网”。
有投资人算了一笔账，一家投资机构维持基本运营，一个好仓位每年的成本就是几百万。不管基金规模多大，前后台人员基本都在10个人，不算合伙人的工资，人工成本至少也要几百万。如果每年运营成本2000万，就需要10亿左右的基金规模的管理费才能覆盖。
但尤其对于早期投资来说，如果不能玩PE的逻辑，靠规模赚管理费，10亿已经相当难了。最近我和一家成立10多年、业绩不错的VC聊过，他们把10亿的基金规模看作VC的分水岭，他们的观点是“10亿以下靠DPI拉动，10亿以上靠管理费拉动”。
人们也算过一笔账，如果平均投资额是3000万，10亿相当于投资了大约40个项目。一方面规模扩大，业绩会下降，另一方面意味着巨大的管理成本，需要大量的风控、法务、合规人员。这笔账不太好算。
这还没考虑到管理费不是一次性付清的，LP的实缴资金都是分批到账，期间存在不缴的风险。现在很多投资都是按项目叫价，一旦投资放缓，“活期费”也会断掉。
这也难怪，现在大家都追求确定性，募资、投资、退出都不是GP说了算的，GP能坚持的，大概就是“管理费执念”吧。
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