今年以来，除了年初一次出差期间的一次会面和沟通外，即使是在指数涨停的这个市场火热时刻，我们也已经有近半年没有交流过市场信息了。 。但是今天财政部新闻发布会之后，我们进行了这个45分钟的讨论和沟通。
他一直非常专业，是该国顶级和资深的私募股权领导者之一。他经历过A股多轮牛熊轮动。他对未来的市场和经济也有新的预期和预测，但他希望从不同的角度、方面、维度来支持他的预期和预测，启发他对未观察到的观点、因素甚至风险的认识。
我的回答非常开放和大胆。他有些惊讶，但也同意了。他还对具体的点和时间进行了表达和讨论。这种沟通显得更加开放和直接，因为这种表达是追求逻辑是否自洽。
然而，当我落在这段文字上时，似乎我应该更加谨慎和保守，否则煽动太多会显得不专业和不严谨。因为无论预测多么大胆，都必须考虑到黑天鹅因素以及过程中预期差异的修正。
根据我们的讨论，我们可以说这是一个大概率的牛市。有人会说，自信点吧，把“大概率”这几个字去掉吧。在未实现的期望中，没有什么是100%的，投资本身就是一场概率游戏。
我在上周的《大掌柜观察》中也说过，对于个人投资者来说，牛市波动、时机不对，还是会有赔钱的。并不是每个人都能在牛市中自然赚钱。 。最好的办法就是把你的钱放到经历过牛熊周期的专业理财机构手中。无论你的期望有多好，你都要尊重专业，敬畏市场。相信很多朋友都在熊市中遭受过损失，包括牛市中。
基于之前的思考和今天的交流、讨论和启发，大掌柜向标准和大掌柜观察家的朋友们重新呈现了本轮牛市的推导和驱动逻辑。这包括但不限于本轮市场的政策连续性预期和市场流向。性质、中美资产价格格局、中国经济复苏形势等。
本轮政策预期转向：直至经济提振
在与私募大佬朋友的交流中，我们对政策转向的预期是比较明确的，对可持续发展的预期也有足够的信心。据老板了解，一些省份甚至开始要求他们加强与各部委的联络和汇报，以便在这一轮持续的刺激和宽松政策中获得更多优质资源。
当然，大掌柜也认为，财政、货币政策等持续的综合刺激政策并不能认为立即见效、治愈疾病。这本身就是一个不断加大强度的观察过程。或许，这个刺激政策周期会持续1-3年，尤其是货币政策宽松周期，甚至可能会持续更长的时间。我们称之为明确的中长期财政和货币宽松周期。
10月12日，财政部虽然没有具体说明财政刺激的具体规模，但表示近期将推出一揽子有针对性的增量政策措施。债券/专项资金、生活补贴等四维财政政策已进入决策过程，其他政策工具也在研究之中。特别提到中央政府还有很大的举债和增加赤字的空间。
在此，大掌柜将回顾三部委、国家发改委、财政部的新闻发布会，观察政策的连续性和连贯性。
证监会主席表示，将引导长期资金入市，鼓励上市公司并购重组，推进上市公司市值管理。国家金监局表示，将分批扩大六家大型商业银行一级资本，扩大银行所属金融投资公司的投资比例和限额。
从央行层面来看，第一步是降低存款准备金率0.5个百分点，向金融市场提供约1万亿元长期流动性；二是下调政策利率0.2个百分点，7天逆回购利率由1.7%下调至1.5%，引导贷款利率。向下;三是降低现有房贷利率0.5个百分点，这意味着数千万家庭每年平均减少利息约1500亿元。四是将全国第二套房贷款最低首付比例由现行的25%降低至15%，降低居民购房门槛；五是研究平均资金；六是向证券、基金、保险公司提供第一期掉期额度5000元，最低3000亿元人民币，可以直接入市，而且只能买股票；第七是创建股票回购，增持再贷款3000亿人民币，只能买股票。
国庆前引爆资本市场异常火热的，是央行行长对上述67条政策的言论：只要这个事情做好了，就会有第二个5000亿、3000亿、甚至还有第二个。三个5000亿和3000亿。这是因为央行过去就明确表示严禁信贷资金进入股市。现在是央行自己给股市提供定向流动性，只能进入股市。对于投资者来说，这是一个非常有力的信号，可以期待信心的转变。
国家发改委新闻发布会明确，将针对经济下行压力、国内有效需求不足、企业生产经营困难、房地产市场持续疲软等五个主要维度推出一揽子增量政策，以及股市的波动性下跌。但对于发改委未给出具体增量政策规模的问题，市场趁着股市大涨的技术性回调，将责任归咎于发改委。事实上，在财政政策流程尚未完成之前，没有人能提前告诉具体的规模数据，只能知道钱会往哪个方向分散。
我们还看到，9月26日的中央政治局会议特别提到“切实落实好现有政策，加大力度推出增量政策”、“加大财政货币政策逆周期调节力度”。
10月8日，国务院召开第十次专题研究，主题是“增强宏观政策导向一致性，加强政策协调，提高实施效果”。要求加强政策协调和部门协调，实行政策“组合”，并指出各方要积极出台有利于稳增长、稳预期的政策。
大掌柜更关心的是，在8日的上述会议上，国务院要求大力规范涉企执法监管行为，缩小自由裁量空间，进一步完善政策考核评价。前者是关系到企业家安全和信心的重要转变，后者则正在加速从官方考核层面转向聚焦经济发展。如果地方罚款和没收的水平能够纳入官员的评估中，那将大大提高人们的期望。
紧接着，10月10日，《中华人民共和国民营经济促进法（征求意见稿）》发布并公开征求意见。这一影响将是深远的，因为它将从源头上对合法合规经营的民营企业进行司法保护。企业家们，维护社会主义市场经济。
大掌柜还关心中央能否进一步改变考核机制，让地方官员敢于执行中央政策、敢于做事，为经济发展和民营经济发展搭建平台。当前部分地方官员的“不作为”也是阻碍经济复苏的关键点之一。
正是在这样的背景下，出现了财政政策规模和杠杆的问题。现场画外音中，财政部领导悄声沟通：“您想透露一下具体的发行金额吗？” “先别说，金额会比较大……”并继续在朋友和社交媒体中传播并推动期望。
至少，从直播来看，大店老板的期望是规模非常大，一切都在路上完成。从上述中央在各个层面释放的信号和行动来看，行政长官认为，这一轮的财政和货币政策，包括规模层面，都是非常有希望的，直到中国经济发展起来、稳定下来。 。大掌柜还认为，从信心预期来看，这将是企业家、投资者、普通民众信心转变的开始。
信心翻腾：场外流动性到底有多大？
怎么理解，本轮A股行情从9月24日到10月8日连续6个交易日上涨，成交量突然从5510亿元飙升至3.45万亿元。资金从哪里来以及多快可以调动到股票市场？ A股市场以外的流动性有多充裕？
大掌柜查阅了近10年央行的金融统计报告。可以看出，2014年末至2024年8月末，广义货币M2从122.84万亿元增长到305.05万亿元，增长规模182.21万亿元，增速148.33%；人民币贷款余额由81.68万亿元增至252.02万亿元，增长规模170.34万亿元，增速208.55%。人民币存款余额由113.86万亿元增至297.14万亿元，增长规模183.28万亿元。增长率为160.97%；期内，居民存款增加100.56万亿元。
我们可以看到，近10年来，中国金融部门的杠杆持续高速度增长，场外流动性可谓超级巨大。
相应地，我们需要看到，2021年之前，在巨额流动性和杠杆增加的过程中，将会有一个巨大的资金池进行沉淀和消化，那就是房地产行业。 2015年至2024年8月末，全国商品房销售总额138.97万亿元。可以看出，全国商品房总量占同期M2增量的76.27%，同期人民币贷款增量的81.58%，人民币存款增量的75.82%，同期人民币存款增量的138.20%。同期家庭存款增幅。
相比之下，从2021年8月底到今年8月底，房地产销售整体大幅下滑的三年里，广义货币M2增加73.82万亿元，人民币贷款增加64.22万亿元，人民币存款增加在此期间，居民存款增加约47.46万元。但同期全国商品房销售总额约为35.67万亿元，仅为同期M2增量的48.33%、人民币贷款增量的55.54%、人民币存款增量的50.74% ，占同期居民存款增量的75.16%。 %。
对比上述房地产高增长周期和放缓周期的数据，在房地产整体放缓周期下，我们的流动性并没有停滞或放缓，场外积累的流动性可以说是超级巨大。的。
另一个值得关注的数据是，2015年杠杆牛市前三年，我们的M2增加37.68万亿元，人民币贷款增加26.89万亿元，人民币存款增加32.92万亿元，同期居民存款增加。金额为15.34万亿元。但近三年同期全国商品房累计销售总额为22.22万亿元，是同期M2增量的58.97%，是同期人民币贷款增量的82.63%，占同期人民币存款增量的67.49%，占同期居民存款增量的67.49%。 144.85%。这些比率的数据可以说与2015年以后房地产高速发展时期基本一致。当然，M2的增速明显高于房地产销售增速，这也与房地产业的发展势头相匹配。 2015年杠杆牛市。
回顾目前的情况，在2024年9月本轮市场变化之前的三年里，特别是近两年，我们的M2增量、人民币贷款增量、人民币存款增量、居民存款增量与真实情况相差甚远。房地产市场。巨大的资金储备可以被吸收和消化。这是因为整体房地产预期的变化。中国居民的财富确实陷入了前所未有的“资产荒”状态，而在此期间，也陷入了整体“资产价格”下行压力的状态。
有券商研究也提到，所谓居民存款高增长主要是理财收益影响，居民实际储蓄率并未明显上升； 2022年底至2023年M2的高增长不应被解读为货币“泛滥”。 ，主要贡献因素也是财务管理的资产负债表回报。
但这仍然凸显出巨大甚至超巨量的流动性和居民财富需要投资和输出。股票市场是仅次于房地产的唯一新的资金蓄水池。具有反哺实体融资的特点和作用，容量巨大。 ，对于投资者信心、中国经济信心、消费复苏确实有很好的好处。
而且，从刺激信心、赚钱的角度来看，除了数万亿美元甚至更大规模的新旧基建财政刺激之外，股市也是支撑信心恢复的更好风口。当然，疯牛病既不可取，也不可持续。慢牛是与财政刺激形成正循环的出路，这将进一步考验政策制定者和金融监管者的智慧。
需要注意的是，股票市场的杠杆率明显低于房地产，其波动性也大于房地产。还需要严把上市公司基本面，强化分红，推进并购重组、市值管理，推动高质量发展。再加上活跃度增加，可以支撑中长期牛市或慢牛市。
此前，大掌柜根据上一牛市高峰期即2015年5月28日的成交量换手率与本轮成交量换手率进行了比较，并明确提出了做空的建议。国庆后市场涨停后期限恢复。撤回风险。但客观上，短期回调本身就是牛市甚至慢牛市的一部分。
将今年9月份暴涨前的8月底的财务数据与2015年牛市前的2014年底的财务数据进行比较，我们会发现：M2总量是前一年的248.33%，人民币贷款余额为上年的308.55%，人民币存款余额为上年的260.97%。与此同时，近三年全国居民存款增加47.46万亿元，是2015年杠杆牛市前三年居民存款增加15.34万亿元的309.38%。房地产销售下滑导致巨额流动性进一步积累的背景。
因此，即使以目前相比10年前2.48倍M2的财务数据，与2015年A股牛市高峰时最高交易量2.36万亿相比，目前的流动性理论上也足够了。将其推至5.85万亿。市场交易金额。当然，2015年A股巨大的交易量是由场外资金配置拉动的。目前，A股资金配置已全面清理。在杠杆有限的情况下，与实际交易量相对应的损失约为10%。万亿元级别，所以5万亿左右的交易量对于牛市周期的A股来说是足够的流动性支撑，甚至可能更高。
牛市预期下的全球降息宽松周期
值得一提的是，美联储降息周期的启动也开启了全球降息宽松周期，这给了中国央行宽松的背景，也给了全球资产价格的重新定价周期。客观上，这也给中国资产重估提供了机会和空间。
9月19日，美国联邦公开市场委员会（FOMC）宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点至4.75%至5.00%。这是美联储自2020年3月以来四年半以来首次降息。2022年3月至2023年7月，美联储连续加息11次，累计加息525个基点，将联邦基金利率目标区间推至5.25%至5.5%，创23年来最高水平。
尽管美国短期通胀意外反弹以及劳动力市场再度疲软，给美联储降息前景蒙上阴影，但美国交易员已将美联储今年降息预期从50个基点下调至50个基点。 45个基点。不过，美联储降息宽松周期一旦开启，仍需要一定时间才能结束。即使暂停，也是短期的、阶段性的。
周日，我们在与一位私募股权朋友的通话中讨论了这个话题。他明确认为，至少包括美股在内的美元资产处于历史顶部，而中国资产则相对处于底部。这一事实最大的不同背景是“美国正在迎来降息周期”。
从长期来看，美股持续创出历史新高。纳斯达克指数从2009年3月9日至今年7月的15年间已触及18671.07点，10月14日仍收于18342.94点的历史高位。
资产价格水平是相对的。在全球降息周期中，要看哪些国家的资产具有相对灵活的增长空间。从普遍预期的中国经济5%-6%的潜在增长率来看，加上中国官方一揽子增量刺激政策，以及中国资产价格水平相对较低，确实有更大的弹性增长空间和相对更大的投资空间返回。 。
这里我直接转用申万宏观统计的估值数据，可以作为参考：即使我们看截至2024年10月8日的交易日，指数一度涨停的时候，从PE-TTM来看来看，Wind全为A，上证综指，上证50、沪深300、恒生指数的PE-TTM分别为19.6、15.3、11.7、13.9和10.2，低于美国标普500和恒生指数的27.9道琼斯工业指数的28.0，低于日经225的22.0，低于印度的23.5，已经与英国、法国、德国以及东南亚国家菲律宾、越南、新加坡、和马来西亚（估值均超过十倍）。从PB来看，截至2024年10月8日，Wind All A、上证指数、上证50、沪深300、恒生指数的PB分别为1.7、1.4、1.3、1.5和1.0，均低于美国标普500指数的5.0和道琼斯指数的7.1低于日经225的1.9，也低于印度的4.2，略低于英国、法国和德国的1.8、1.9和1.7。即使看中国成长板块创业板指数，目前PE-TTM和PB分别为38.8和5.0，也低于美国纳斯达克100指数的43.3和6.3（但差距正在缩小），估值为最高科创50的PE-TTM为73.3，但4.7的PB也低于美国纳斯达克指数的6.3。
事实上，在当前信心预期相对较低的情况下，人们对刺激政策尤其是牛市的可持续性和力度的怀疑是可以理解和可以预见的。每一次大周期经济复苏的过程，每一次牛市的出现，都是各方共同努力，不断较量、分歧、共鸣，最终形成共识的过程。
最近，路透社一直愤怒地调侃中国官员没有明确的刺激规模数据，因为外国投资者希望有更确定的信号和信心购买中国资产。事实上，此类数据在当前环境下是极其机密的，在流程完成之前无法公开。这既涉及国家安全，也涉及市场环境的公平公正披露。
过去十年，央行向市场提供了大量流动性。数万亿的巨额流动性需要对扩张和一定投资出口的信心。此轮从金融、货币政策，到财政政策连续推出一揽子增量政策，再到罕见的央行与财政部成立联合工作组——其核心是“继续加强政策协调”，非常值得期待。也值得信心转向和牛市期待。
由此看来，大掌柜认为，总体来说，我们可以对一揽子增量刺激政策抱有更多期待。它正在路上，不会慢；在政策的刺激下，市场外大量的流动性极有可能导致股市下跌。作为新一轮的资金蓄水池，也是资产投资更重要的输出；美联储9月启动的降息将开启全球新的降息宽松周期，全球资产价格重估的机会也将到来，而中国资产政策驱动的重估吸引力将吸引更多投资者热钱和投资流入；相对于全球资产价格的现状和估值，中国资产也有更大的弹性空间。如此一来，中国资本市场这一轮上涨的逻辑就会越来越清晰，至少概率在大幅增加。我们也将拭目以待。
这是大老板与一位私募大佬的朋友经过45分钟电话交谈后的个人观察和思考。大掌柜也极力用数据结合政策的连续逻辑和解读维度来看到一波又一波的信心转变和牛市预期，并没有考虑其他黑天鹅因素。实际市场的运行逻辑在一步步的解读中不断被证实和证伪。未来，大掌柜也将继续针对政策变化和市场操作进行及时修正。因此，我的意见仅供参考，欢迎交流指正。
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