概括
首先，根据美国劳工部9月6日公布的数据，美国8月非农就业人数较7月有所回升，但略低于市场预期。8月非农就业人数为14.2万，市场预期为16.5万，前值为8.9万（本报告分别下修了7月和6月非农就业人数至8.9万和11.8万）。就业广度方面，8月就业扩散指数重回50分界线上方，升至53.2%，前值为47.8%（该值>50表示就业扩张企业数大于萎缩企业数），2023年月均值为59.4%。
第二，8月非农新增就业结构好于7月。7月，健康险行业贡献了当月新增就业的62%。8月就业广度有所改善，休闲及酒店业、医疗保健服务业、建筑业为主要贡献者，分别新增就业4.6万、4.4万、3.4万。拖累就业的是耐用品制造业、零售业、信息业，新增就业人数分别为-2.5万、-1.1万、-7千。制造业就业人数再度由正转负，新增就业人数-2.4万，较前值多0.6万。政府部门新增就业人数小幅反弹至2.4万，较前值多1.5万，此前强劲的地方政府就业人数有所回落。整体来看，数据与我们之前的判断一致。在7月非农数据出现极低之后，我们指出，7月暂时失业人数的大幅增加包含了天气等因素的干扰，8月数据或将得到一定程度的修复。
第三，同期发布的家庭调查数据（）较7月略有回升。8月美国失业率（U3）从4.25%降至4.22%，其中临时失业人数减少19万，影响失业率约-0.1pct；新增就业人数增加6.8万，影响失业率约+0.05pct。也就是说，前期因临时因素（天气）导致的7月失业率上升趋势并未延续，这一点我们在上月评论中已经指出；对经济具有实质性意义的永久性失业人数略有上升，表明整体就业压力处于上行通道，但仍可控。从年龄来看，16-19岁人群失业率上升1.7pct，20岁以上人群失业率下降0.1pct。简单来说，第一，失业率因年轻劳动力找不到工作而上升，反映就业需求降温；第二，永久失业人数小幅上升，反映企业裁员意愿略有上行，但幅度暂时有限。
第四，根据萨姆定律，如果最近三个月的失业率平均值比过去一年最低的3月份平均值高出0.5个点或以上，那么就有大概率出现衰退。6-8月的平均失业率为4.2%，过去12个月的最低点为3.6%，也就是0.57个点。但需要指出的是，当前失业率的上升，不能用传统的经济周期的眼光来看待。首先，正如我们在之前的报告《美国7月非农数据与萨姆定律》中所指出的，美国就业人口结构在疫情之后发生了显著变化。大量移民进入美国，导致劳动力大幅增加，社会对远程工作的容忍度提升，也导致残疾人求职和就业人数大幅增加。萨姆本人也强调了这一观点。其次，本轮财政赤字规模是历史性扩大，其带来的经济波动比以往更大。 2023年7月失业率3.5%，是1969年6月以来最低水平，当时就业市场因疫情后和财政补贴因素过热。现阶段失业率已从超低水平回归到自然失业率（4.4%）。这与续请失业金人数增速上升但未引发衰退的情况类似。
第五，8月美国工资增速略超预期。小时工资同比增长3.8%，高于预期的3.7%和前值的3.6%。对于这一数据，我们有几点补充：第一，其工资增速目前处于历史高位，总体处于下行通道中。就业供需缺口的逐步缩小，导致工资增速缓慢回落，本月数据属于中度反弹，表现出明显的韧性；第二，工资增速保持韧性，支撑居民特别是中低收入者的消费意愿和能力；第三，在通胀持续回落的背景下，实际收入增速回升；第四，美国劳动效率数据较2022年明显回升，带动单位劳动力成本增速回落，在工资上涨的背景下支撑企业利润。
第六，数据公布当天，美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯对未来货币政策给出了关键指引。沃勒认为，现阶段经济保持稳健，没有证据表明经济陷入衰退或走向衰退。因此，沃勒认为，经济和就业市场降温的迹象应该被解读为减弱（），而不是恶化（）。我们理解沃勒的讲话总体偏鹰派，虽然他也提到如果数据恶化会支持持续降息，但现阶段仍支持谨慎降息（降息会做）。当天的外交关系委员会活动上提到，货币政策将逐渐（随着时间的推移）转向中性，这也暗示美联储9月降息应谨慎。此外，还预计今年GDP增速可能在2-2.5%之间，年底失业率可能在4.5%左右，即名义增长温和放缓、失业率缓慢上升仍是基线情景。沃勒及其讲话基本符合我们对美国经济将实现软着陆的判断，我们维持美联储将于9月开始降息、年内降息两次左右、每次25bp的判断。
第七，就业数据公布后，Fed Watch数据显示，9月美联储降息25bp和50bp的概率分别为70%和30%，而上期分别为60%和40%；11月美联储降息25bp和50bp的概率分别为27%和55%，而上期分别为33%和49%。从资产反应来看，10年期美债收益率变化不大，下跌2bp至3.70%。美元指数小幅反弹至101.177。对于估值较高的美国股市而言，缺乏更大幅度降息的确认构成利空因素，美股三大股指均大幅下跌。黄金先涨后跌，最终小幅收跌0.77%。接下来的重要时间点是9月17-18日美联储议息会议。若美联储降息窗口正常实现，非美市场是否会出现一轮政策共振周期值得观察。
文本
美国劳工部9月6日公布的数据显示，美国8月非农就业人数较7月有所回升，但略低于市场预期。8月非农就业人数为14.2万，市场预期为16.5万，前值为8.9万（本报告分别下修7月和6月非农就业人数至8.9万和11.8万）。就业广度方面，8月就业扩散指数重回50分界线上方，升至53.2%，前值为47.8%（该值>50表示扩张就业企业数大于收缩企业数），2023年月均值为59.4%。
美国2024年8月新增非农就业人数14.2万，低于市场预期的16.5万，高于前值8.9万。其中，民间部门新增11.8万，预期14万，前值由9.7万下修至7.4万。此外，7月和6月新增非农就业人数分别下修2.5万和6.1万，至8.9万和11.8万。
8月非农新增就业结构好于7月，7月健康险行业贡献了当月新增就业的62%。8月就业广度有所改善，休闲及酒店业、医疗保健服务业、建筑业为主要贡献者，分别新增就业4.6万、4.4万、3.4万。拖累就业的是耐用品制造业、零售业、信息业，新增就业人数分别为-2.5万、-1.1万、-7千。制造业就业人数再次由正转负，新增就业人数-2.4万，较前值多0.6万。政府部门新增就业人数小幅反弹至2.4万，较前值多1.5万，此前强劲的地方政府就业人数有所回落。整体来看，数据与我们之前的判断一致。在7月非农数据出现极低之后，我们指出，7月暂时失业人数的大幅增加包含了天气等因素的干扰，8月的数据或将得到一定程度的修复。
8月非农就业结构好于7月，新增就业广度回升（与7月相比，医疗保健行业贡献了当月新增就业的62%）。8月民间服务业新增11.8万人，高于前值7.4万人，前三个月平均月增12.5万人。休闲及酒店业、医疗保健服务业、建筑业是主要贡献者，新增就业岗位分别有4.6万、4.4万、3.4万个。拖累就业的是耐用品制造业、零售业、信息产业，新增就业岗位分别有-2.5万、-1.1万、-7万个。
第一，医疗卫生行业就业需求持续下降，医院服务消费接近趋势水平，我们预计未来其就业增长可能延续，但月度新增就业人数估计将缓慢下降。
二是食品和住宿消费支出在第二季度保持韧性，同比增长5.9%，疫情前趋势水平为5.4%，有利于食品和住宿就业的复苏。最新的JOLTS报告还显示，休闲和酒店业的就业需求在7月份出现反弹，从90万个岗位上升至94.3万个岗位。
第三，建造业增加3.4万个职位，其中重型及土木工程建造及专业贸易承包（室内装潢等）贡献2.8万个职位，较上期增加1.1万个。建筑业就业人数增加5000个，较上期增加1000个。
第四，8月政府新增雇员数量大幅反弹至2.4万人，而上月为1.5万人。其中，联邦和州政府新增雇员2000人，但地方政府新增雇员2.2万人，较前值5000人出现大幅回调。我们预计这一趋势未必可持续，但节奏不确定。首先，NASBO预测2025财年州和地方政府支出将较2024年大幅下降，对应州和地方政府新增就业人数降温。其次，州和地方政府教育稳定基金已接近枯竭（各州已用掉所拨资金的80%-95%），这将对未来州和地方政府教育就业造成下行压力。
同期发布的家庭调查数据（）较7月略有回升，8月美国失业率（U3）从4.25%降至4.22%，其中临时失业人数减少19万，影响失业率约-0.1pct；新增就业人数增加6.8万，影响失业率约+0.05pct。也就是说，前期因临时因素（天气）导致的7月失业率上升趋势并未延续，这一点我们在上月评论中已经提到；对经济具有实质性意义的永久性失业人数小幅上升，表明整体就业压力处于上行通道，但仍可控。从年龄来看，16-19岁人群失业率上升1.7pct，20岁以上人群失业率下降0.1pct。简单来说，第一，失业率因年轻劳动者找不到工作而上升，反映就业需求降温；第二，永久失业人数小幅上升，反映企业裁员意愿略有上行，但幅度暂时有限。
8月失业率(U3)由4.25%降至4.22%，就业人数增加16.8万人，失业人数减少4.8万人。值得注意的是，本次住户调查显示，全职就业人数减少43.8万人，经济原因兼职就业人数增加26.4万人，非经济原因兼职就业人数增加52.5万人。总体而言，全职就业人数减少、兼职就业人数增加反映就业需求下降，经济原因兼职就业人数则反映居民部门迫于经济压力而不得不选择兼职工作。均表明就业市场降温仍在持续。
从失业结构来看，临时失业人数减少19万，影响失业率约-0.1个百分点。7月份的数据显示，临时失业人数反弹25万，这意味着8月份的数据证明7月份的临时失业者重新找到了工作，并没有变成永久失业。
新就业人数增加6.8万人，对失业率的影响约为0.05个百分点。也就是说，7月份因暂时性因素（天气）导致的失业率上升是不可持续的。旧金山联储天气调整后的就业模型显示，极端高温拖累7月份就业人数减少1.5万人至3.4万人[5]。我们在上个月的评论中已经提到了这一点。对经济具有实质性意义的永久性失业人数略有增加，表明就业压力仍然可控。从年龄来看，16-19岁人群失业率上升了1.7个百分点，20岁及以上人群失业率下降了0.1个百分点。
简单来说，第一，8月年轻劳动力人口增加但未能找到工作导致失业率上升，反映出就业需求降温；第二，永久失业人数略有增加，反映出企业裁员意愿略有上升，但幅度有限。
8月份劳动参与率维持在62.7%。其中，25-54岁人群劳动参与率从84%降至83.9%，55+岁人群劳动参与率从38.3%上升至38.6%，16-24岁人群劳动参与率从55.5%降至54.8%。
根据萨姆定律，如果最近三个月的失业率平均值比过去一年最低三个月平均值高出0.5个点或以上，那么经济衰退的概率很大。6-8月的平均失业率为4.2%，过去12个月的最低点为3.6%，比前一季度高出0.57个点（上月为0.53个点）。但需要指出的是，本轮失业率反弹不能用传统经济周期的眼光来看待。首先，正如我们在之前的报告《美国7月非农数据与萨姆定律》中指出的那样，疫情之后美国就业人口结构发生了明显变化，大量移民进入美国，导致劳动力数量大幅增加，社会对远程工作的容忍度提升，也导致残疾人求职和就业人数大幅增加，萨姆本人也强调过这个观点。第二，本轮财政赤字规模历史性扩大，带来的经济波动比以往更大。2023年7月失业率3.5%，是1969年6月以来最低水平，当时就业市场因疫情后和财政补贴因素过热。现阶段失业率已从超低水平回归到自然失业率（4.4%）。这与续请失业金人数增速上升但未引发衰退的情况类似。
在《美国7月非农数据与萨姆定律》报告中，我们指出：结合萨姆本人的解读，我们倾向于认为萨姆定律的触发确实反映出就业在快速减弱，但未来判断衰退仍需谨慎观察其他数据。首先，疫情之后美国就业人口结构发生明显变化，大量移民进入美国，导致劳动力数量大幅增加，社会对远程工作的容忍度提升，也导致残疾人求职和就业人数大幅增加。
第二，7月份失业率的上升主要是临时失业人数的增加，而8月份的数据已经证明临时失业人数的回升比较快，25万临时失业人数中，有19万人已经找到工作，这与传统意义上的永久性失业不同。
第三，与失业率快速上升类似，2023年续请失业金人数的同比增速也快速上升，2023年9月增速达到28.9%的高位。从历史角度看，如此高的增速一般意味着经济衰退，但由于本轮周期的特殊性，即失业金申请人数增速是从超低水平而非常态水平回升，其对于衰退的指导意义并不那么强。
8月份，美国工资增速略超预期，小时工资同比增长3.8%，高于预期的3.7%和前值的3.6%。对于这一数据，我们有几点补充：第一，其工资增速目前处于历史高位，总体处于下行通道，就业供需缺口的逐步缩小，导致工资增速缓慢下滑，本月数据属于中度反弹，表现出明显的韧性；第二，工资增速保持韧性，支撑居民特别是中低收入者的消费意愿和能力；第三，在通胀持续回落的背景下，实际收入增速回升；第四，美国劳动效率数据较2022年明显反弹，带动单位劳动力成本增速回落，在工资上涨的背景下支撑企业利润。
第一，工资增速保持韧性，支撑居民消费意愿和能力，特别是对中低收入群体来说，他们仍然主要依靠当期收入过活。亚特兰大联储工资增长指数显示，7月整体工资增速同比5.1%，其中最低25%人口和最低25%-50%人口同比分别增长5.1%和5%，反映出低收入群体当期收入保持韧性。从结果看，7月居民实际个人消费支出超预期，环比增长0.4%，预期增长0.3%；其中，商品和服务分别增长0.7%和0.2%。
第二，通胀持续回落，支撑实际收入增长。2023年6月以来，美国小时工资同比增速持续高于核心PCE物价同比增速，支撑实际收入增速的韧性。今年以来，居民月均实际收入同比增长1.8%，较2023年的1.3%有明显反弹。
第三，尽管工资增速保持韧性，但美国劳动效率较2022年明显回升，带动单位劳动力成本增速回落，支撑企业利润，从而稳定就业市场的韧性。美国劳动生产率（劳动力，/小时）增速自2022年4月触底以来持续回升，带动单位劳动力成本（单位劳动力成本）回落，进一步带动企业利润增速继续回升，增加软着陆的概率。
数据公布当天，美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯对未来货币政策给出了关键指引。沃勒认为，现阶段经济总体上保持韧性，没有证据表明经济陷入衰退或走向衰退。因此，沃勒认为，经济和就业市场降温的迹象应该被解读为减弱（），而不是恶化（）。我们理解沃勒的讲话总体偏鹰派，虽然他也提到如果数据恶化会支持持续降息，但现阶段仍支持谨慎降息（降息会做）。当天的外交关系委员会活动上提到，货币政策将逐渐（随着时间的推移）转向中性，这也暗示美联储9月降息应谨慎。此外，预计今年GDP增速可能在2-2.5%之间，年底失业率可能在4.5%左右，即名义增长温和放缓、失业率缓慢上升仍是基线情景。沃勒及其讲话基本符合我们对美国经济将实现软着陆的判断，我们维持美联储将于9月开始降息、年内降息两次左右、每次25bp的判断。
美联储理事沃勒和纽约联储主席威廉姆斯为未来货币政策提供了关键指引。沃勒认为，现阶段经济总体保持稳健，没有证据表明经济陷入衰退或走向衰退。因此，沃勒认为，经济和就业市场降温迹象应被解读为减弱（），而不是恶化（），因此支持谨慎降息。
虽然根据我所看到的，分娩情况并不乐观，但我并不认为分娩很快就会结束。一组数据表明，分娩情况稳定，分娩情况良好，分娩情况接近 2。我认为这可能会对分娩造成伤害。我们过去三天掌握的数据表明，分娩情况稳定，但情况并非如此，这对我们而言是有利的。
不过沃勒同时提到，若经济数据意外走弱，也将支持继续降息。
2022 年时，我曾是利率上调的支持者，如果利率下调，我也会成为支持者。这些将取决于新数据以及它如何增加数据和我的利率。
就业数据公布后，Fed Watch数据显示，9月美联储降息25bp和50bp的概率分别为70%和30%，而上期分别为60%和40%；11月美联储降息25bp和50bp的概率分别为27%和55%，而上期分别为33%和49%。从资产反应来看，10年期美债收益率变化不大，下跌2bp至3.70%。美元指数小幅反弹至101.177。对于估值较高的美国股市而言，缺乏更大幅度降息的确认构成利空因素，美股三大股指均大幅下跌。黄金先涨后跌，最终小幅收跌0.77%。接下来的重要时间点是9月17-18日美联储议息会议。若美联储降息窗口正常实现，非美市场是否会出现一轮政策共振周期值得观察。
截至9月6日，10年期美债收益率从3.72%跌至3.70%；美元指数从101.10反弹至101.17；三大股指全线下跌，标普500指数下跌1.73%，纳斯达克指数下跌2.55%，道琼斯工业平均指数下跌1.01%。彭博全球大宗商品价格指数从95.5跌至94.7。
核心假设风险：美国经济在美联储维持高政策利率的情况下陷入衰退，导致美联储意外降息或提前结束缩表步伐；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，导致全球通胀再度上升；欧美银行储蓄加速转移导致信贷收缩超预期。
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